择时雷达六面图：本周估值面和拥挤度好转
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摘要
国盛量化团队基于流动性、经济面、估值、资金、技术与拥挤度六大维度、21项指标构建[-1,1]的综合择时评分框架；本周估值性价比与拥挤度得分上升、宏观基本面不变、资金与趋势分数回落，综合打分由0.03上升至0.04（中性偏中性），提示短期市场倾向维持中性偏多但无显著趋势信号 [page::0].
速读内容
本周要点概览 [page::0]
- 综合择时分数当前为0.04，较上周上升0.01，整体属于中性判断；估值性价比和拥挤度改善，资金&趋势略有走弱 [page::0].
- 报告采用六面图（流动性 / 经济 / 估值 / 资金 / 技术 / 拥挤度）与21个子指标进行量化打分，分值标准化到[-1,1]区间以衡量多空倾向 [page::0][page::1].
当前各维度比较柱状图与雷达概览 [page::0]
- 雷达与柱状图显示：估值性价比与拥挤度为本周主要改善来源，资金&趋势出现回落，经济面基本不变，流动性小幅偏多 [page::0].
- 结论：短期无明显一边倒行情，适宜中性配置并关注估值与可转债等拥挤度信号的演化 [page::0].
当前各单指标打分（摘要） [page::1]
| 大类 | 指标 | 上周分数 | 当前分数 |
|--------|--------------------|---------:|---------:|
| 流动性 | 货币方向 | 1.00 | 1.00 |
| 流动性 | 货币强度 | 0.00 | 0.00 |
| 流动性 | 信用方向 | 1.00 | 1.00 |
| 流动性 | 信用强度 | -1.00 | -1.00 |
| 经济面 | 增长方向 | 1.00 | 1.00 |
| 经济面 | 通胀方向 | -1.00 | -1.00 |
| 估值面 | 席勒ERP | -0.01 | 0.12 |
| 估值面 | PB | -0.51 | -0.31 |
| 估值面 | AIAE | -0.88 | -0.54 |
| 资金面 | 两融增量（内资） | 1.00 | 1.00 |
| 资金面 | 成交额趋势（内资） | 1.00 | 1.00 |
| 资金面 | 中国主权CDS利差 | -1.00 | -1.00 |
| 资金面 | 海外风险厌恶指数 | 1.00 | -1.00 |
| 技术面 | 价格趋势 | 1.00 | 1.00 |
| 技术面 | 新高新低数 | -1.00 | -1.00 |
| 拥挤度 | 期权隐含升贴水 | 1.00 | 1.00 |
| 拥挤度 | 期权VIX | 0.00 | 1.00 |
| 拥挤度 | 期权SKEW | 1.00 | 1.00 |
| 拥挤度 | 可转债定价偏离度 | -1.00 | -1.00 |
- 注：表中数值摘自报告图表和指标表，反映上周与当前分数对比，可用于判断分数变化趋势 [page::1].
量化因子与择时框架要点（构建方法摘要） [page::1][page::4][page::8]
- 因子构建：对不同类别（如席勒ERP、PB、AIAE、PMI、CPI/PPI、两融、成交额、期权隐含指标等）先进行平滑/差分或计算预期差，再以过去6年或3年样本计算z-score，1.5倍标准差截尾并标准化至[-1,1]区间作为分数输入 [page::1][page::4].
- 加权合成：将21项子指标汇总为六大维度分数（估值性价比、宏观基本面、资金&趋势、拥挤度&反转等），再合成为综合择时分数，数值用于短中期仓位或宏观资产配置参考 [page::1].
- 典型信号解读：可转债定价偏离度高且为负分数提示拥挤度较高（看空信号），而期权隐含升贴水、VIX、SKEW同时发出看多，意味着衍生品层面存在一定的反转保护或对冲风格偏好 [page::9][page::8].
- 操作提示：报告倾向于中性配置，若综合分数显著转正应考虑提高权益敞口；若拥挤度指标持续上升且可转债偏离度继续恶化，则应警惕短期回撤风险 [page::0][page::9].
深度阅读
以下为对国盛证券研究所发布的报告《择时雷达六面图：本周估值面和拥挤度好转》（作者：国盛金工团队 / 留富兵法，发布时间：2025-11-22）的一份极其详尽、逐节剖析的解构性分析报告，覆盖元数据、章节逐项解读、所有图表与表格的深度解读、估值/风险讨论与批判性观点，力求对原文的每一项重要论点、数据点、假设与结论进行溯源与说明。本文所引用的结论或推断均直接来源于原文，并在相应句末标注页码以便溯源。 [page::0]
一、元数据与总体概览
- 报告主题与框架：研究以“择时雷达六面图”为核心框架，通过流动性、经济面、估值面、资金面、技术面、拥挤度六大维度、合计21项子指标量化为[-1,1]区间的分数并合成综合择时分数，以此作为权益市场的多维择时判定工具。 [page::0]
二、整体结构与方法论（框架与评分机制）
- 数据来源与时间窗口：主要数据源包括Wind与Bloomberg，常用的窗口有过去6年、过去3年、过去120/240交易日、20/60/120日均线等；报告同时使用了对预期中位数与预期标准差的衡量（用于强度因子）。 [page::1]
三、表格与总体分数可视化（图、表总览）
- 单项分数柱状比较图：另有条形图展示六大类当前分数与上周分数对比（当前在估值性价比略负、拥挤度/反转明显为正等），该图补充说明了各类分数的短期变化方向。图像：
。 [page::0]
四、图表3（当前各单指标打分）解读（表格解析）
- 关键数值与可见矛盾：从表格可见“货币方向”“信用方向”“内资两融”“成交额趋势”等指标处于+1的强多位，而“信用强度”“中国主权CDS利差”“海外风险厌恶指数”“新高新低”“可转债定价偏离度”等指标处于-1的强空位，这显示出报告方法认为“流动性方向与资金活跃度支撑多头，但信用强度/外资风险偏好与可转债定价提示风险或拥挤度问题”，即存在方向性分歧。 [page::1]
五、逐节深度解读（按报告结构逐项剖析）
（注：下列每小节均包含对对应图表的描述、数据点解读、支持论证的逻辑与关键假设说明）
A. 流动性（第01节）
- 货币强度因子：通过利率走廊（DR007与7天逆回购）计算短端利率与政策利差的偏离并zscore化，若<-1.5则强宽松、>1.5强收紧。报告本周货币强度分数为0（中性），图示显示货币强度自2024/2025以来并未出现极端偏离。图像：
。该中性结论依赖于“利差未达到历史极端阈值（±1.5σ）”的假定。 [page::1]
B. 经济面（第02节）
- 增长强度：使用PMI披露与预期中位数的标准化差评估是否超预期，本周为0（中性），表明短期并无极端超预期或大幅失望。图像：
。 [page::3]
C. 估值面（第03节）
- PB：将PB取负并计算6年zscore，本周PB分数由-0.51上升至-0.31（显示PB指标虽仍偏低但向好），图像：
。 [page::5]
D. 资金面（第04节）
- 外资（中国主权CDS利差与海外风险厌恶指数）：CDS利差20日差分>0（利差上升，分数-1），海外风险厌恶指数20日差分>0（分数-1），图像：
与 
。二者表明“外资的风险偏好与流入动能偏弱或在收敛”，这与内资活跃形成对比。 [page::6] [page::7]
E. 技术面（第05节）
- 新高新低数（反转信号）：衡量成分股一年内新高数减新低数的ma20，本周平滑后新高-新低数>0但报告给出看空分数-1（表述是“平滑后的新高-新低数>0，发出看空信号”），图像：
。这里需要注意表述的细节：按文中定义，当ma20>0说明“最近新低较多、见底预期”但报告显示本周该数值>0却被判为看空，可能为文本表述或符号约定（正/负判定）上的易混淆点，值得读者关注与核实。 [page::7] [page::8]
F. 拥挤度（第06节）
- 可转债定价偏离度：可转债价格相对模型定价的偏离度乘以-1并取3年zscore，本周该指标为-1（看空），图像：
，显示可转债已显著高估（或与模型价值脱节），提示“拥挤度高、未来回归风险大”。 [page::9]
六、图表深度解读（关键图表逐一说明与评价）
（此处列出前文已含的图像并对每幅图补充说明其讲述的“故事”、支持文本的方式、及可能的局限性）
- 表3（页1 HTML表格）：该表给出每一项指标的上周、当前分数与变化，便于量化追踪；但表格中有若干格式/空格与符号（如“-1. 00”的空格、列名重复）显示上有小幅不一致，需在数据调用环节确认清洗过程。 [page::1]
七、风险因素评估（报告已列与补充性评述）
- 其他潜在风险与影响：1) 参数与窗口选择风险（如6年、3年、120/240日等）会强烈影响zscore与截尾结果；2) 指标间多重共线性与权重配置未充分披露，可能导致合成分数对某些指标过度敏感；3) 信号延时与数据可得性问题（例如宏观数据与预期差的披露频率）可能导致实际操作时滞；4) 指标阈值（±1.5σ、70%/30%分位）为经验选择，其普适性与稳健性需进一步回测。 [page::1] [page::10]
八、批判性观点与方法学细节（审慎评估）
- 信号一致性与内部矛盾：报告呈现了“内资与技术面偏多，而外资与信用强度偏空”的分歧局面，这一分歧在短期可能导致市场高波动；报告未进一步讨论在出现分歧时合成分数的优先级或决策规则，该点值得在后续版本中明确。 [page::1] [page::6]
- 某些文本表述需核对（例如“新高新低数”判定逻辑中的符号与文字描述在文中存在易混淆处），建议作者在后续修订中统一符号约定并避免双重否定或符号不一致。 [page::7]
九、结论性综合（要点回顾与投资判断汇总）
- 来自图表的深刻见解：1) 衍生品（隐含升贴水、VIX、SKEW）同时给出看多信号，表明期权市场短期倾向于“恐惧但可能反转”的情形（即波动性上升的同时呈现反转契机）；图示支持期权信号近期对权益短期方向具有提示作用。2) 可转债定价偏离位于历史高位，提示在“固收+”资金偏好下，权益弹性通过可转债过度暴露，由此带来的回撤风险不可忽视；图示显示该偏离在2025年有加剧趋势。 图像（VIX/SKEW/可转债）：
。 [page::8] [page::9]
十、最终说明与溯源
- 报告原文为国盛证券研究所于2025-11-22发布之文档，原文声明了适用对象（面向专业投资者）与风险提示，读者在引用或用于投资决策时应注意适用范围与模型风险。 [page::10]
附：主要引用图表索引（便于查阅）
- 表3（当前各单指标打分，页1表格HTML）：表格原文在页1（HTML格式）显示各项指标上周/当前分数及变化。 [page::1]
如需，我可以：
- 基于本报告的综合分数，回测一套简单的资产配置/择时规则（例如多空仓位切换的历史收益与回撤统计），并给出概率性收益-风险评估。 [page::0]
（完）
一、元数据与总体概览
- 报告标题与作者：报告标题为“择时雷达六面图：本周估值面和拥挤度好转”，作者署名为国盛金工团队、留富兵法，发布时间为2025年11月22日，发布机构为国盛证券研究所。 [page::0]
- 报告主题与框架：研究以“择时雷达六面图”为核心框架，通过流动性、经济面、估值面、资金面、技术面、拥挤度六大维度、合计21项子指标量化为[-1,1]区间的分数并合成综合择时分数，以此作为权益市场的多维择时判定工具。 [page::0]
- 报告结论摘要：本周综合打分为0.04（[-1,1]区间），比上周0.03上升0.01，总体维持中性观点；其中估值性价比与拥挤度/反转分数上升，宏观基本面不变，资金与趋势分数下降。 [page::0]
二、整体结构与方法论（框架与评分机制）
- 指标构建与聚合逻辑：报告将21项指标按照四类（估值性价比、宏观基本面、资金&趋势、拥挤度&反转）进行分类，再映射到六面图维度并对每一项指标以[-1,1]标准化分数表示，最终合成综合择时分数；指标多采用历史zscore、均线差、预期差等统计方法并做截尾与标准化处理。 [page::0] [page::1]
- 数据来源与时间窗口：主要数据源包括Wind与Bloomberg，常用的窗口有过去6年、过去3年、过去120/240交易日、20/60/120日均线等；报告同时使用了对预期中位数与预期标准差的衡量（用于强度因子）。 [page::1]
三、表格与总体分数可视化（图、表总览）
- 六面图总体视图：报告首图为“择时雷达六面图”，展现上周、中性点与本周各维度分数的雷达图，显示估值面与拥挤度有明显抬升、资金&趋势与宏观基本面相对平稳或下降，整体形态为轻度偏中性的六边形分布。图像：
。该图支持的结论为本周综合分数为0.04，较上周上升0.01，整体中性偏稳。 [page::0]
- 单项分数柱状比较图：另有条形图展示六大类当前分数与上周分数对比（当前在估值性价比略负、拥挤度/反转明显为正等），该图补充说明了各类分数的短期变化方向。图像：
。 [page::0]四、图表3（当前各单指标打分）解读（表格解析）
- 表3内容概要：表格以HTML形式列出各大类、子类、指标名称、指标属性及上周/当前分数与分数变化，呈现了21项指标的分数明细（例如货币方向1.00、货币强度0.00、席勒ERP由-0.01升至0.12等）。 [page::1]
- 关键数值与可见矛盾：从表格可见“货币方向”“信用方向”“内资两融”“成交额趋势”等指标处于+1的强多位，而“信用强度”“中国主权CDS利差”“海外风险厌恶指数”“新高新低”“可转债定价偏离度”等指标处于-1的强空位，这显示出报告方法认为“流动性方向与资金活跃度支撑多头，但信用强度/外资风险偏好与可转债定价提示风险或拥挤度问题”，即存在方向性分歧。 [page::1]
五、逐节深度解读（按报告结构逐项剖析）
（注：下列每小节均包含对对应图表的描述、数据点解读、支持论证的逻辑与关键假设说明）
A. 流动性（第01节）
- 货币方向因子：指标定义为央行工具利率与短端市场利率相较90天前平均的变化方向，货币方向因子>0判定宽松。报告指出本周货币方向因子>0，得分1（看多）。图示为“货币方向因子与中证800收益”的时间序列对比，该曲线在2025年呈上行位移。图像：
。该结论表明短端政策或市场利率较三个月前偏向宽松/支持风险资产。 [page::1]
- 货币强度因子：通过利率走廊（DR007与7天逆回购）计算短端利率与政策利差的偏离并zscore化，若<-1.5则强宽松、>1.5强收紧。报告本周货币强度分数为0（中性），图示显示货币强度自2024/2025以来并未出现极端偏离。图像：
。该中性结论依赖于“利差未达到历史极端阈值（±1.5σ）”的假定。 [page::1] - 信用方向与信用强度：信用方向（中长期贷款同比）本周为上行（分数1），但信用强度（新增人民币贷款与预期偏离的zscore）本周为-1分，意味着虽然贷款口径在扩张但其强度已显著低于预期或出现显著波动使模型判为负面。图像（方向）：
，图像（强度）：
。该组合暗示“名义贷款增量在上，但相对于市场预期/标准差仍显疲弱或波动偏负”。 [page::2]
B. 经济面（第02节）
- 增长方向：基于PMI三项（中采制造/非制造、财新制造）过去12月均值同比变化，本周增长方向因子识别为上行，分数1（看多）。图像：
。该指标的假设是PMI均值同比变动能短期领先权益表现。 [page::3]
- 增长强度：使用PMI披露与预期中位数的标准化差评估是否超预期，本周为0（中性），表明短期并无极端超预期或大幅失望。图像：
。 [page::3] - 通胀方向与强度：通胀方向由CPI与PPI加权构成，本周通胀方向为上行（发出看空分数-1），通胀强度亦为-1（表明CPI/PPI披露值相较预期显示通胀抬升或正偏差），图像：
与 
。报告据此判断宏观对货币宽松的约束上升，从而对权益有偏空影响。该逻辑依赖于“通胀上行约束货币放松”的传统联动假设。 [page::3]
C. 估值面（第03节）
- 席勒ERP：按6年通胀调整后平均盈利计算席勒PE，再计算ERP（1/席勒PE - 10年国债收益率）并取6年zscore作为分数，本周席勒ERP上行，分数升至0.12（从-0.01上升），图像：
。这一上行通常被解释为权益相对债券的风险溢价扩大或估值性价比改善。该方法的关键假设包括：6年窗口、通胀调整盈利的可靠性以及以10年国债作为无风险收益率的代表性。 [page::4]
- PB：将PB取负并计算6年zscore，本周PB分数由-0.51上升至-0.31（显示PB指标虽仍偏低但向好），图像：
。 [page::5] - AIAE（全市场权益配置比例）：AIAE定义为中证全指流通市值与（总流通市值+实体总债务）的比值，经取负、6年zscore后得分，本周AIAE分数升至-0.54（即配置比例仍低，但较上周改善），图像：
。AIAE的基本假设是市值与实体债务共同反映风险资产/安全资产供应的均衡关系。 [page::5]
D. 资金面（第04节）
- 内资（两融增量与成交额趋势）：两融短期增量>长期增量，本周两融发出看多（分数1），图像：
。成交额均线距离（ma120/ma240-1）也处于看多信号（分数1），图像：
。两项指标共同支持“内资活跃、杠杆与成交均趋于支持风险资产”的结论。 [page::5]
- 外资（中国主权CDS利差与海外风险厌恶指数）：CDS利差20日差分>0（利差上升，分数-1），海外风险厌恶指数20日差分>0（分数-1），图像：
与 。二者表明“外资的风险偏好与流入动能偏弱或在收敛”，这与内资活跃形成对比。 [page::6] [page::7]E. 技术面（第05节）
- 价格趋势：使用均线距离（ma120/ma240-1）及其max/min来量化趋势方向与强度，本周趋势方向与强度均为正，综合得分1（趋势偏多）。图像：
。该判定依赖于均线窗口选择（120/240）及对max/min的逻辑。 [page::7]
- 新高新低数（反转信号）：衡量成分股一年内新高数减新低数的ma20，本周平滑后新高-新低数>0但报告给出看空分数-1（表述是“平滑后的新高-新低数>0，发出看空信号”），图像：
。这里需要注意表述的细节：按文中定义，当ma20>0说明“最近新低较多、见底预期”但报告显示本周该数值>0却被判为看空，可能为文本表述或符号约定（正/负判定）上的易混淆点，值得读者关注与核实。 [page::7] [page::8]F. 拥挤度（第06节）
- 衍生品指标（隐含升贴水、VIX、SKEW）：本周三项衍生品指标均发出看多信号（隐含升贴水分数1、VIX分数1、SKEW分数1），对应图像：隐含升贴水
；VIX；SKEW 。报告逻辑为：当期权指标达特定分位且短期ETF收益方向满足某条件时视为反转/拥挤度信号。该方法的假设包含期权市场能充分反映投资者情绪且阈值（30%/70%）选择具有普适性。 [page::8]
- 可转债定价偏离度：可转债价格相对模型定价的偏离度乘以-1并取3年zscore，本周该指标为-1（看空），图像：
，显示可转债已显著高估（或与模型价值脱节），提示“拥挤度高、未来回归风险大”。 [page::9]六、图表深度解读（关键图表逐一说明与评价）
（此处列出前文已含的图像并对每幅图补充说明其讲述的“故事”、支持文本的方式、及可能的局限性）
- 六面图与分类别条形图（页0图）：说明市场短期综合偏中性，估值与拥挤度改善是推动综合分数上升的主要原因；局限在于“权重分配未在主文中详述”，读者需注意不同类别在综合分数中所占比重是否均等或有差异。图像： 。 [page::0]
- 表3（页1 HTML表格）：该表给出每一项指标的上周、当前分数与变化，便于量化追踪；但表格中有若干格式/空格与符号（如“-1. 00”的空格、列名重复）显示上有小幅不一致，需在数据调用环节确认清洗过程。 [page::1]
- 每一子指标时间序列图（页面间多幅图）：整体上报告通过“中证800收益（标准化）+ 指标时序（右轴）+择时触发带（灰/绿带）”的组合图来展示指标历史与择时事件的关联性，例如席勒ERP、PB、AIAE图均展示了指标在历史牛熊周期中的行为，从视觉上支持“指标在跨周期具有信号价值”的结论；但要注意：这些时间序列图并未提供指标的统计检验（如预测回归R2、显著性测试、回测胜率等），因此可视关联并不等同于稳健的因果或可交易信号。示例图像（席勒ERP）： 。 [page::4]
七、风险因素评估（报告已列与补充性评述）
- 报告明确的风险提示：结论基于历史数据和统计模型，若未来市场环境发生明显变化，模型可能失效（model risk）。报告在末尾以“风险提示”形式提出该说明。 [page::10]
- 其他潜在风险与影响：1) 参数与窗口选择风险（如6年、3年、120/240日等）会强烈影响zscore与截尾结果；2) 指标间多重共线性与权重配置未充分披露，可能导致合成分数对某些指标过度敏感；3) 信号延时与数据可得性问题（例如宏观数据与预期差的披露频率）可能导致实际操作时滞；4) 指标阈值（±1.5σ、70%/30%分位）为经验选择，其普适性与稳健性需进一步回测。 [page::1] [page::10]
八、批判性观点与方法学细节（审慎评估）
- 指标定义与判定逻辑的透明度：报告对多数指标给出了定义与判定阈值，但没有详细披露合成时的权重矩阵、截尾与标准化细节（例如各指标是否等权、是否按信息比率调权等），这对复现与风险管理至关重要。 [page::1]
- 信号一致性与内部矛盾：报告呈现了“内资与技术面偏多，而外资与信用强度偏空”的分歧局面，这一分歧在短期可能导致市场高波动；报告未进一步讨论在出现分歧时合成分数的优先级或决策规则，该点值得在后续版本中明确。 [page::1] [page::6]
- 统计显著性与实证效果：尽管图表展示了指标与中证800的视觉关联，但缺少系统性的绩效回测（例如基于该综合分数进行换仓的长期收益/最大回撤统计），建议补充策略层面回测结果以提升可操作性证明。 [page::0]
- 某些文本表述需核对（例如“新高新低数”判定逻辑中的符号与文字描述在文中存在易混淆处），建议作者在后续修订中统一符号约定并避免双重否定或符号不一致。 [page::7]
九、结论性综合（要点回顾与投资判断汇总）
- 主要结论汇总：报告认为本周综合择时分数微升至0.04，整体维持中性；其中估值性价比（席勒ERP、PB、AIAE）与衍生品拥挤度指标有所改善，推动综合分数抬升，但外资信号（CDS利差与海外风险厌恶）与信用强度、可转债定价偏离等提示潜在风险或拥挤度问题，形成多空分歧并带来不确定性。 [page::0] [page::9]
- 来自图表的深刻见解：1) 衍生品（隐含升贴水、VIX、SKEW）同时给出看多信号，表明期权市场短期倾向于“恐惧但可能反转”的情形（即波动性上升的同时呈现反转契机）；图示支持期权信号近期对权益短期方向具有提示作用。2) 可转债定价偏离位于历史高位，提示在“固收+”资金偏好下，权益弹性通过可转债过度暴露，由此带来的回撤风险不可忽视；图示显示该偏离在2025年有加剧趋势。 图像（VIX/SKEW/可转债）：
。 [page::8] [page::9] - 建议与后续关注点（基于报告内容的谨慎建议）：投资者在采用报告综合分数作为配置参考时，应结合：1) 明确持仓规模与风险预算；2) 关注外资流向与信用强度的演变，因为它们在短期可能决定市场方向；3) 关注可转债与期权市场的极端读数（作为拥挤度警报）。 [page::6] [page::9]
十、最终说明与溯源
- 本次解构分析严格依据报告原文内容展开，文中每一项结论或引用均在对应句末标注了原文页码以便溯源与核验。 [page::0]
- 报告原文为国盛证券研究所于2025-11-22发布之文档，原文声明了适用对象（面向专业投资者）与风险提示，读者在引用或用于投资决策时应注意适用范围与模型风险。 [page::10]
附：主要引用图表索引（便于查阅）
- 六面图与分项柱状图（页0）： [page::0]
- 表3（当前各单指标打分，页1表格HTML）：表格原文在页1（HTML格式）显示各项指标上周/当前分数及变化。 [page::1]
- 货币/信用/经济/估值/资金/技术/拥挤度各指标时间序列图：详见报告页1-9内嵌图像（本文已在相应小节嵌入图像链接以便核验）。 [page::1] 至 [page::9]
如需，我可以：
- 将报告中21项指标的原始分数时间序列导出为表格（CSV）以便进一步量化回测与敏感性分析；或
- 基于本报告的综合分数，回测一套简单的资产配置/择时规则（例如多空仓位切换的历史收益与回撤统计），并给出概率性收益-风险评估。 [page::0]
（完）
