商品市场价格与期现货价差变化 [page::0]

• 商品期货价格持续调整，部分品种步入正基差或持平状态，安全边际提升。

- 焦煤、玻璃、碳酸锂和工业硅等品种期货仍处贴水，贴水幅度有所收窄。

• 多晶硅、工业硅、烧碱等受限产及需求预期驱动反弹，价格上涨3.8%、2.4%和2.2%。

- 市场供需“反内卷”预期逐步显现，短期抛压减弱，有利商品价格企稳。

债券市场资金面及收益率异动分析 [page::1]

• 央行大规模逆回购操作净投放2344亿元，跨月资金面保持充裕。

- 1-3年期国债收益率上行3-4bp，长端尤其是30年收益率涨幅近5bp，显示情绪面压力。

• 理由包括育儿补贴方案出炉、光伏去产能预期和地产政策潜在变数，整体情绪成为主导。

- 银行资金赎回债券基金主导债券市场调整，配置盘悲观情绪发酵，带动交易盘情绪恶化。

• 预判当前调整或为误判，未来通胀和政策驱动下或迎来债市反弹机会。

权益市场杠杆资金与板块轮动动态 [page::2]

• 万得全A指数上涨0.45%，成交额放大，融资余额创新高至1.95万亿，显示杠杆资金活跃。

- 融资余额占流通市值比例未上升，表明加杠杆并非主导，机构资金存在兑现压力。

• 科技板块持续走强，AI算力、半导体、创新药明显领先，光模块、PCB、license-out概念推动行情。

- 港股科技和互联网板块承压，南向资本净流入资金显著，看好互联网及创新药反弹。

• 市场轮动格局明显，关注受到政策及估值支撑的科技及消费红利板块。

风险提示与投资建议 [page::3]

• 货币政策、财政政策及流动性出现超预期调整风险。

- 当前债市和商品市场调整多因情绪主导，短期可能出现错杀机会。

• 建议投资者关注逆向布局时机，持续跟踪市场流动性和政策导向动态。

【华西宏观】资产配置日报：《情绪作祟》——详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《资产配置日报：情绪作祟》

- 作者：刘郁（郁见投资、刘郁瑞鸿思源青青）

• 发布机构：华西证券华西研究

- 发布日期：2025年7月31日

• 研究主题：宏观资产配置，聚焦中国资本市场情绪波动及其对商品市场、股票、债券市场的影响

核心论点及目标信息：
报告重点分析了2025年7月29日国内金融市场表现，强调市场情绪对资产价格的显著影响。报告指出，商品市场反内卷余温未散，股市资金轮动活跃，债券市场则经历超预期下跌，情绪因素引发短期剧烈波动。报告立足于微观数据（融资本余额、期现价差等）与宏观政策环境，解读情绪驱动下的资产价格错配，认为近期债市调整或为“错误定价”，且年内或迎第三轮上涨机会。

虽未明确给出评级，但通过风险提示与资金流向分析，隐含投资者应保持理性，关注情绪反转带来的策略机会。[page::0,1,2,3]

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二、逐节深度解读

2.1 宏观市场回顾与商品市场分析

报告开始部分描述，7月29日中国市场风险偏好波动明显。权益及商品早盘下跌，午后见反弹；债市则出现“超预期大幅下跌”行情。商品价格及期货表现成为股债市场的关键指标。

关键信息及逻辑：

• “反内卷”政策背景下，市场投机氛围减弱，导致多商品价格出现不同程度的调整。

- 价格反弹主要聚焦限产及需求预期改善的品种，例如多晶硅（涨3.8%）、工业硅（涨2.4%）、烧碱（涨2.2%）。

• 期现货价差（基差）指标显示，反内卷品种期货价格跌破现货价，进入期货贴水区，这体现市场空头情绪或投机热度降温，安全边际提升（焦煤、玻璃、碳酸锂、工业硅的期货贴水分别为6.6%、3.7%、3.0%、2.2%）。

- 焦炭和多晶硅依然维持期货升水，说明存在市场对未来上涨的预期，但均较高点有所收窄，反映短期市场情绪调整。

这一分析揭示当前商品期货市场主要受基本面与情绪双重驱动，期货贴水状况被视为风险释放的信号，提升了市场安全边际。[page::0]

2.2 股债市场表现与情绪动力

• 股票市场：创新药和半导体板块领先，创指和科创50涨幅明显，带动双创概念热度。互联网巨头表现疲弱，拖累恒生科技指数略跌。大盘稳步上涨显示市场风险偏好有所回升。

- 债券市场：10年、30年国债收益率上升3-5bp，尤其超长期债券波动大，体现债市整体承压，短期资金面宽松及央行大量逆回购投放（净投放超2000亿）对流动性支持明显，官方呵护资金面态度清晰。

作者进一步剖析债市调整原因：

1. 国家育儿补贴政策落地，虽符合预期，却引发对未来可能加码的担忧。

2. 光伏行业去产能政策预期，导致多晶硅价格反弹与市场情绪分化。

1. 地产行业疲弱表现及政策变化预期，加剧市场不确定性。

不难看出，债市的大幅调整更加依赖情绪一致恶化，而非基本面变化。申赎数据证实资金面银行自营赎回力度加大，显示风险偏好下降，且杠杆资金波动带来悲观氛围放大。

通胀压力、PPI同比难回正轨的担忧被强调，提示通胀与货币政策间敏感联动，未来政策调整风险及债券收益率的震荡依然存在。作者认为近期债市下跌为错误定价，暗示存在逢低买入机会。[page::1]

2.3 资金流向与股市策略分析

• 资金面：

- 融资余额大增193亿元，达到1.95万亿元，为“924行情”以来新高，反映杠杆资金重回市场。
- 但融资余额占全A流通市值比例保持稳定，意味着整体杠杆率未显著提升，杠杆资金并非短期主要推升力。
- 股票ETF资金虽有净流出，机构资金亦有兑现倾向，显示大资金态度谨慎。

• 板块表现：

- 科技板块受AI算力、光模块、半导体及创新药带动强劲上涨，相关Wind指数分别大幅飙升。
- 反内卷政策预期推动钢铁、光伏板块稳步提升。

• 港股与资金动态：

- 恒生指数微跌，阿里、腾讯、小米等互联网巨头获得南向资金净流入，显示买入意愿。
- 创新药板块资金追捧态势持续。

综合看，市场技术轮动明显，资金热度不断分散，规模性杠杆推高行情不显著，市场整体流动性充裕但谨慎。从“TMT拥挤度”较低角度看，科技板块或将迎来量化资金增持，产业龙头地位稳固。投资者需关注政策转折及板块间轮动，消费和红利板块潜力值得跟踪布局。[page::2]

2.4 风险提示

报告明确提出三大主要风险：

• 货币政策超预期调整，聚焦于国内外因素对政策宽松态度的影响；

- 流动性出现超预期波动，强调流动性环境的稳定对市场健康至关重要；

• 财政政策调整风险，考虑经济放缓可能导致财政刺激力度变动。

均假设当前政策环境保持稳健，但若出现偏离，则可能产生较大市场波动性。[page::3]

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三、图表深度解读

本报告配套图表包括：

3.1 华西证券主题“华西研究创造价值”宣传图（图片1）

• 内容描述：展示华西证券的品牌理念，以及团队掌握核心资源和发布权威市场复盘解读信息，强化信任度。

- 辅助理解：为后续内容提供背书，提示报告发行主体及其专业性，增强信息的可信度。[page::0]

3.2 个人头像及联系方式（图片2）

• 内容描述：展现作者团队形象，有助于强化报告权威和风格连续性。

- 暗示：表达信息透明、研究能力扎实的专业团队形象。[page::0]

3.3 二维码及法务提示（图片3）

• 内容描述：展示华西证券官方订阅号二维码，结合适当提示投资风险及合规要求，有效规避法律风险。

- 意义：增进用户知悉公司合法合规信息，规范非专业机构投资者接收报告的范围与责任。[page::3]

3.4 评级标准表（HTML格式图表）

• 内容说明：明确公司和行业评级的判断标准（基于相对上证指数表现的涨跌幅百分比区间）。

- 分析：体现华西证券分析师团队的严格评级体系，有助于做出客观、基准清晰的投资建议。

• 现实意义：方便机构投资者根据报告评级标准理解和执行策略。[page::4]

整体图表资料虽不含大量具体财务数据，但重要性体现在对信息承载、合规与评级标准的保障，对报告整体权威性有显著支撑作用。

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四、估值分析

本报告为每日宏观资产配置日报，未限定具体企业估值，因此未使用DCF、市盈率或企业价值倍数法等传统股权估值模型。报告更多关注市场情绪及资金流向对资产价格的短期影响，与估值模型的关联较弱。

评估资产配置价值主要基于：

• 商品市场期现价差波动与基本面预期差异；

- 融资余额变动和杠杆资金作用；

• 债券市场收益率曲线与流动性预期；

- 政策导向及宏观经济数据对投资风险溢价的影响。

这些元素通过定性分析结合具体统计数据，构成对当前市场环境的评价，属于宏观资产配置研究范畴。[page::0-2]

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五、风险因素评估

报告明确提出以下风险及其影响：

• 货币政策超预期：若国内外经济形势骤变，央行可能大幅调整政策宽松程度，直接影响资金流动性和资产价格，债市和股市流动性风险提升。

- 流动性波动：流动性投放低于预期可能导致资金面紧张，推升融资成本，加剧债券市场波动，可能进一步引发信用风险。

• 财政政策调整：经济增长大幅放缓可能迫使财政政策调整，减少刺激，影响多行业盈利及市场唱多预期。

对每项风险，报告均强调当前假设环境稳定，警示投资者注意潜在的政策环境变化带来的影响，虽然未具体给出缓解策略，但暗示市场现阶段重视政策信号。[page::3]

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六、批判性视角与细微差别

• 情绪因素强调的利弊：报告多次强调债市“情绪作祟”导致的调整，暗示市场过度悲观与短期错估。但同时，对潜在通胀压力也未忽视，较为平衡。

- 杠杆资金角色未完全明朗：虽然报告强调杠杆资金未主导当前行情，但融资余额创新高与资金情绪活跃存在一定矛盾，未深究背后具体资金结构与操作策略，留有分析空间。

• 政策依赖程度较高：报告对政策稳定性假设较重，如货币财政政策出现调整，市场将出现较大异动，但其触发概率及时间节点未详细探讨。

- 估值与投资建议隐晦：报告未明确投资评级或目标价，限制了实际操盘的直接指导性，适用于宏观参考与策略思路启发，但对具体投资标的操作建议不足。

整体而言，报告保持客观理性，谨慎传递市场波动信息，注重风险提示，结构清晰，但在深层资金行为动力及具体策略指导仍有提升空间。[page::0-4]

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七、结论性综合

本次《资产配置日报：情绪作祟》报告详细解读了2025年7月底中国资本市场动态，重点突出了市场情绪在商品、股债市场短期价格波动中的作用。基于期货与现货价差的分析，报告指出反内卷措施后商品期货价格的调整引发市场安全边际的提升，说明基本面与市场情绪正逐步修复不合理高估。股市方面，科技与创新药板块表现抢眼，融资余额创新高表明杠杆资金积极流入，但整体杠杆率稳定显示市场风险偏好仍处于谨慎态势。债市大幅回调则被定义为情绪驱动，尽管资金面宽松，债券收益率显著上升4-5bp，反映市场对政策变动和宏观经济前景的敏感。申赎数据揭示银行资金赎回加剧悲观气氛，成为市场情绪波动的一大因素。

风险提示严格，涵盖货币政策、财政政策及流动性风险，强调当前假设环境稳定，但提醒投资者关注后续变动可能带来的冲击。图表与评级标准虽无具体定价工具，但为投资者提供合规和基准判断框架。

总体来看，报告在多维度数据与政策演绎中指出，短期债券市场的情绪化调整可能为“错误定价”，提示年内或可期第三轮上涨机会，股市方面资金轮动活跃，科技和“反内卷”板块有望延续上行动力。建议投资者理性应对市场短期波动，关注资金流向和政策动向，抓住情绪修复带来的配置机遇。

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参考文献

• 华西证券研究所，《资产配置日报：情绪作祟》，2025年7月31日。[page::0,1,2,3,4]

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本文严格依据报告内容进行分析与解读，全文引用页码以便后续追踪溯源。

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