• 个人投资者市场地位与划分[pidx::3][pidx::5]

- 2005年至2022年，进入A股上市公司十大流通股股东名单的个人投资者逐年增加，2022年三季度达2.15万人。
- 根据持股目的和交易特征，将个人股东分为企业经营者（约占70%以上）、长期投资者和短期交易者三类，后两者为主要跟踪对象。

• 长期与短期投资者特征与筛选条件[pidx::6][pidx::7][pidx::8]

- 长期投资者持股集中且周期长，持股数量≥5且平均持仓周期＞4个季度，人数逐年增加至263人，平均持仓金额超4亿元。
- 短期交易者持股数量多且持仓周期短，持仓周期＜4个季度，持仓股票数量≥5，近3年交易次数≥5次，人数超千人，持仓金额较长期投资者小。

• “聪明”投资者业绩衡量方法及案例[pidx::8][pidx::9][pidx::10]

- 长期投资者业绩以持仓收益率衡量，具体考虑持股的增减持明细，累计收益率由各持有期复利计算。
- 短期交易者业绩采用“赔率”视角，统计买入后股票最高涨幅超过设定阈值的概率作为成功率，解决数据滞后带来的误差。

• 优秀投资者定量筛选及排名[pidx::11]

- 长期投资者按平均累计收益率排名，前10名最高达169.32%，典型“牛散”表现亮眼。
- 短期交易者以近8年成功率均值为筛选基准，最高成功率达40.72%，具有明显的买入后盈利概率优势。

• 个人投资者持股风格分析[pidx::12][pidx::13]

- 长短期投资者相似地偏好小市值、次新股，且均持有一定比例ST股票，但持有比例不超过10%，显示并非热衷炒作“垃圾股”。

• 优秀短期交易者跟踪策略及绩效[pidx::14][pidx::15][pidx::16]

- 区分超短线型与埋伏型交易，规避前者（已完成拉升出货），重点跟踪后者（入场隐秘，后期具备拉升潜力）。
- 跟踪优秀短期交易者的新进股票，剔除季内涨跌幅超阈值股票，并根据持仓期限和盈利情况动态调仓。
- 回测2013年至2023年，超额年化收益16.39%，月度胜率66.94%。

• 优秀长期投资者跟踪策略及绩效[pidx::16][pidx::17]

- 关注长期投资者新进及增持股票，忽略仓位调整，待投资者退出时卖出持仓。
- 历史回测显示，长期投资者组合年化超额收益率10.30%，月度胜率58.68%，表现稳健优于基准指数。

• 持仓跟踪及风险提示[pidx::17][pidx::18]

- 当前长期投资者持仓涵盖30只股票，收益表现分化，部分个股实现逾100%收益。
- 报告强调历史数据局限性及投资者风格多元，提示策略未来表现存在不确定性，需警惕历史回测外的风险。

金融工程：捕捉个人投资者中的“聪明钱”——量化选股系列报告之九 深度解析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《金融工程——捕捉个人投资者中的“聪明钱”》

- 发布日期：2023年3月22日

• 作者：祁嫣然、曲虹宇（光大证券研究所分析师）

- 研究主题：对个人投资者中被定义为“聪明钱”的投资者进行深入剖析，并基于其交易行为构建“聪明钱”跟踪策略。

• 核心论点：

- 一般市场认为“聪明钱”主要来自机构和外资，但个人投资者中的“聪明钱”同样具备重要价值。
- 采用上市公司十大流通股股东个人投资者数据代替交易席位数据，降低不确定性。
- 将个人投资者划分为企业经营者、长期投资者和短期交易者三类，重点关注后两者。
- 分别设计业绩衡量标准（长期投资者着重计算持有收益，短期交易者采用“赔率”角度统计成功率），并据此筛选优秀个人投资者，构建投资组合。
- 两种跟踪组合表现优异，短期交易者组合超额年化收益达16.39%，长期投资者组合年化超额收益达10.30%。

• 研究目标：为市场提供观察和跟踪“聪明钱”的新视角，尤其是挖掘个人投资者中优质的交易行为，助力投资者实现更优异的投资回报。

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二、逐节深度解读

1. 个人投资者中的“聪明钱”

• 传统观点关注机构和外资作为“聪明钱”来源，本报告创新点在于关注个人投资者，特别是进入上市公司十大流通股东的个人投资者。

- 数据来源选择Wind数据库中AShareFloatHolder表，理由是交易席位数据和龙虎榜信息关联个体投资者存在较大不确定性。

• 个人投资者数量从2005年至今持续增长，2022年三季报已有21555名，具备足够样本容量。

图1展示了2005年至2022年三季度A股市场上市公司十大流通股东中个人投资者数量的逐年上升趋势，体现个人投资者影响力日益提升。

2. 如何界定“投资者”

• 投资者划分为三类：

- 企业经营者：持股数量少且变动不明显，目的在于掌控企业经营权，不以获取市场超额收益为主，跟踪价值较小。
- 长期投资者：持股周期长、持股数量少、资金集中，属于典型“重仓押注型”，具备较强的研究和价值投资逻辑。
- 短期交易者：持股周期短、持股数量多，表现为“广撒网”及炒短线特征。

• 筛选标准明确界定三类投资者：

- 企业经营者通常持股数量<3，且多为上市公司高管（股东中约70%以上属于此类）。
- 长期投资者持股数量≥5，平均持仓周期>4个季度，人数自2017年起显著上升，2022年三季度有263人，平均持仓金额4亿元以上。
- 短期交易者持仓周期<4季度，持有股票≥5只，过去3年交易频次≥5次。

图4-6分别展示企业经营者人数及占比，长期投资者人数与平均持仓金额，短期交易者人数与平均持仓金额的演变趋势，反映出三者在市场中的份额及资金量差异。

3. 如何界定“聪明”

• 长期投资者评价重点计算持股期间连续的增减持收益，公式贴合实际操作，考虑了买入价和卖出价的加权。

• 案例分析：葛在股票C的股票增减持数据和行情图（图7）结合，计算其综合收益为约25.74%。表5详细列出了其不同时期持股数量、价格及收益率估算，验证了计算模型的合理性。
• 短期交易者评价引入“赔率”视角（买入股票后收益超过一定阈值的概率），解决由于季报数据滞后导致收益计算不准确的问题。

• 数据滞后问题：以2012年个人投资者李在股票D的行情（图8）为例，表明季报时点数据不能完全反映其买卖价差，短期波动被遗漏。
• 短期交易者成功率定义详尽的计算步骤涵盖持仓成本、统计窗口定义、判断标准，确保短期交易行为跟踪的科学性。
• 筛选机制：

- 长期投资者基于累计收益排名（表6），最高可达169%。
- 短期交易者以近8年均值成功率排名（表7），最高成功率超过40%。

4. 个人投资者的持股风格

• 研究“炒小炒新炒差”等A股市场散户特征：

- 小市值偏好（图9）：长期和短期投资者持股市值普遍低于100亿元，城市股票多倾向于小市值标的。
- 次新股偏好（图10-11）：两类均有较高比例持有上市时间不超过1年的次新股，2022年短线投资者持仓中约26%为次新股，长期投资者约23%。
- ST股偏好（图12-13）：持股比例均不超过10%，表明对“垃圾股”的炒作兴趣有限。

• 结论：个人投资者尤其是“聪明钱”在组合构建时应剔除次新股和ST股票以规避不良风险。

5. 优秀个人投资者持仓跟踪组合构建

5.1 优秀短期交易者组合

• 交易手法分为：

- 超短线型：进出场周期极短（图14），股价波动剧烈且已完成拉升及出货，后续追踪风险大，需回避。
- 埋伏型：入场隐秘，跟踪价值较高（图15展示典型案例），股价随后出现大幅回报。

• 投资策略：

1. 年初确定优秀短期交易者名单。
2. 跟踪其新进股票，判断股价波动是否超出阈值以决定是否纳入组合。
3. 设置股票剔除条件（退出持仓、收益达20%且均线死叉或持仓时间超过1年）。

• 历史表现：

- 回测期2013年至2023年，年化超额收益率16.39%，月度胜率66.94%（图16及表8）。
- 最大回撤15.08%在2019-2020年间。
- 策略波动率适中，夏普比率1.10，表现优秀。

5.2 优秀长期投资者组合

• 跟踪简单直接，重视选股能力，忽视择时调整。

- 策略：
1. 年初筛选优秀长期投资者。
2. 跟踪投资者新进/增持股票，纳入组合。
3. 投资者退出则剔除持仓。

• 历史表现：

- 年化超额收益率10.30%，月度胜率58.68%（图17及表9）。
- 最大回撤10.41%，稳健且超越中证1000指数表现。

• 组合持仓案例（表10）展示了30个当前跟踪中的优秀长期投资者重仓标的，部分股票收益超过200%，体现出较好的选股眼光和持久收益能力。

6. 总结与展望

• 报告完成了个人投资者“聪明钱”定量识别和投资价值验证，构建了两大跟踪组合。

- 研究证实个人投资者“聪明钱”具有显著Alpha能力，能为市场带来丰厚回报。

• 尚存在不足：

- 投资者类型划分只基于持仓时间，未来可结合投资动机进一步细化。
- 未系统区分价值型与参与定增等策略的投资者。
- 对ST股票、打新等个别策略未深入研究，有待进一步探讨。

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三、图表深度解读

| 图表名称 | 内容描述 | 关键解读 | 与文本关联 |
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| 图1：A股十大流通股个人投资者数量趋势 | 显示2005年至2022年三季度个人投资者进入十大流通股股东的数量 | 人数稳步增长，体现个人投资者在市场中的重要性与活跃度不断提升 | 支撑研究对象样本规模大，选取合理[pidx::3] |
| 图4-6：企业经营者、长期、短期投资者人数及持仓规模 | 三类投资者人数变化及平均持仓规模 | 企业经营者占比高但持仓数量少，长期投资者资金相对集中，短期交易者数量增长明显 | 揭示三类投资者基本特征差异，指导后续重点分析的人群[pidx::7][pidx::8] |
| 图7+表5：葛股票C的持仓变动及收益计算 | 详细记录葛持仓数量变化及不同阶段收益率计算 | 多次增持与减持反映动态操作，最终整体收益可量化，示范方法有效 | 例证长期投资者计算持仓收益的具体方法[pidx::9] |
| 图8：股票D的行情与个人投资者入退出对比 | 对比个人投资者入场退出报告期与股价实际波动，说明数据滞后影响 | 季报数据滞后导致收益计算可能低估短期投资者的实际获利 | 支撑采用“赔率”视角来衡量短期交易成功率合理性[pidx::10] |
| 图9-13：个人投资者持股市值、次新股及ST股持仓偏好 | 反映个人投资者对不同类型股票的持仓情况 | 个人投资者偏向小市值和次新股，持有ST比例低，规避投资于垃圾股 | 为后续组合构建中的股票筛选标准提供依据[pidx::12][pidx::13] |
| 图14-15：超短线与埋伏型交易案例 | 展示股票E和B的不同短期交易风格，判断跟踪价值 | 超短线完成拉升后风险大应规避，埋伏型交易隐秘潜伏后有较大上涨空间 | 指导短期交易者跟踪策略设计[pidx::14] |
| 图16-17及表8-9：优秀短期与长期投资者组合业绩 | 显示组合净值走势、收益率、波动率、回撤及夏普比率等指标 | 两类组合均明显跑赢中证1000指数，表现稳健且风险控制较好 | 验证跟踪策略实证有效性与可投资价值[pidx::16][pidx::17] |
| 表10：长期投资者持仓明细 | 列举优秀长期投资者当前持仓股票及收益 | 具体股票多为行业龙头或成长股，多数获得正收益，增强策略说服力 | 为投资者后续实际跟踪提供标的清单[pidx::17] |

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四、估值分析

本报告核心为投资者行为分析与跟踪策略构建，未直接涉及传统估值模型（如DCF、PE、EV/EBITDA等）构建目标价。该报告重点在于策略收益表现的量化回测分析，主要采用收益率、波动率、胜率、最大回撤和夏普比率等统计指标进行组合评价。

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五、风险因素评估

• 历史数据限制：所有结论均基于过去数据，存在历史不可重复验证的风险。

- 投资者类别划分不足：当前主要根据持仓时间划分，忽视投资动机等因素，可能影响分类准确性。

• 资金量与市场环境可能变化：未来市场和投资者行为可能产生变化，导致策略失效。

- 数据滞后及披露延迟：尤其短期投资者跟踪存在时点误差，可能影响策略执行时机。

• 未充分覆盖部分交易策略：如参与定增、价值型投资等未深入研究，投资范围有限。

报告针对以上风险有所提示，但未给出具体缓解措施，提示投资者需结合自身情况谨慎应用。

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六、批判性视角与细微差别

• 投资者划分类别的简化：虽基于持仓行为进行分类，但现实中个体行为可能跨界，存在重叠，尤其部分企业经营者同时参与活跃交易，潜在数据混淆风险。

- 短期交易者“赔率”指标的限制：该指标反映的是涨幅概率，未涵盖亏损幅度或资金管理，可能高估成功率。

• 组合剔除规则主观性：如20%收益加均线判断等技术指标阈值设定较为经验化，未来是否具备普适性待考察。

- 样本选择偏差：专注于十大流通股股东可能忽视其他中小型但潜力投资者，样本覆盖可能不全面。

• 市场特殊性：A股市场散户占比较高，结论可能不完全适用于其他资本市场。

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七、结论性综合

本报告系统揭示了个人投资者中“聪明钱”的存在及其投资价值，创新性地利用上市公司十大流通股股东数据，成功从企业经营者、长期投资者和短期交易者中筛选出两类具备显著超额收益能力的个人投资者群体。作者以科学的量化方法分别对两类投资者的投资业绩（长期者以持有收益，短期者以“赔率”成功率）进行了严格计算和排名筛选，构建了两大跟踪组合：

• 优秀短期交易者组合表现突出，2013年至今超额年化收益率达16.39%，月度胜率67%，显示短线灵活操作和热点捕捉具备投资价值。

- 优秀长期投资者组合*稳健增长，年化超额收益率10.3%，长期持股及波段增减持策略有效把握价值投资机会。

两类组合均跑赢主流市场指数，且收益稳定性和风险指标均表现良好，充分验证“聪明钱”跟踪策略的现实可操作性。

图表深度解析及案例说明增强了报告的说服力，合理剔除了超短线炒作风险、次新股和ST股影响，为实际投资策略构建提供了清晰指引。

整体来看，报告为投资者观察和挖掘个人投资者群体的“聪明钱”提供了科学且落地的方法论，拓宽了“聪明钱”研究的视野与深度。然而，随着市场动态变化，报告强调了基于历史数据的局限性和风险，提醒投资者需结合市场环境及自身情况谨慎应用。

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参考标注

• [pidx::0] 报告标题、发布机构及基本概述

- [pidx::3] 个人投资者数量数据及研究基础

• [pidx::4-5] 投资者类别划分与经典案例

- [pidx::7-8] 投资者人数与资金规模统计

• [pidx::9-10] 长期投资者收益计算及短期交易数据滞后问题

- [pidx::11] 优秀投资者筛选榜单

• [pidx::12-13] 持股风格分析

- [pidx::14-15] 短期交易投资策略构建及历史回测

• [pidx::16-17] 长期投资策略构建及历史表现

- [pidx::18] 总结、展望与风险提醒

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本分析力求详尽覆盖报告全文内容，结合表格和图表进行数据深入解读，严谨客观地展现报告逻辑与结论，为理解个人投资者“聪明钱”的投资价值及应用策略提供指引。

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