利率市场结构及趋势信号综合判断 [page::0][page::1]

• 10年期国债收益率1.64%，较上周微降，利率水平、期限和凸性结构指标整体处于偏低分位。

- 利率多周期择时信号长周期向下突破、中短周期无明显信号，综合评分为中性震荡。

公募债基久期及YTM变化跟踪 [page::2][page::3]

• 公募纯债基金久期中位数3.3年，四周均值3.32年，较上周提升，处于近5年96.14%历史分位高位。

• 久期分歧标准差1.58年，较上周微降，处于65.64%分位，显示机构持仓分歧中性偏高。

• YTM中位数1.79%，较上周微降，机构持仓到期收益率处于历史低位。

利率多周期择时策略表现及构造 [page::4][page::5]

• 策略基于利率形态突破的多周期共振信号构建，结合长、中、短周期形态判断进行久期配置调整。

- 当2个及以上周期形态向下突破且趋势非向上，满配长久期；短中长周期向上突破时，调整至短久期及中久期组合，其他情况均权分配。

• 2007年至今年化收益6.18%，最大回撤1.52%，收益回撤比2.26；2023年底以来短期年化7.35%，最大回撤1.58%，超额收益2.26%。

- 过去18年策略逐年绝对及超额收益均为正，胜率达100%。

利率多周期交易策略年度收益统计 [page::5]

| 年份 | 业绩基准（久期等权组合） | 多周期交易策略绝对收益率 | 多周期交易策略超额收益率 |
|------|--------------------------|--------------------------|--------------------------|
| 2008 | 12.67% | 17.08% | 4.41% |
| 2009 | -0.17% | 1.03% | 1.20% |
| 2010 | 2.10% | 4.59% | 2.49% |
| 2011 | 5.15% | 7.25% | 2.10% |
| 2012 | 3.64% | 4.33% | 0.68% |
| 2013 | -0.76% | 0.91% | 1.67% |
| 2014 | 10.80% | 13.47% | 2.67% |
| 2015 | 8.83% | 11.14% | 2.31% |
| 2016 | 1.43% | 3.20% | 1.76% |
| 2017 | -0.28% | 1.11% | 1.38% |
| 2018 | 8.80% | 11.16% | 2.36% |
| 2019 | 4.80% | 6.24% | 1.44% |
| 2020 | 2.99% | 3.46% | 0.47% |
| 2021 | 5.07% | 5.40% | 0.33% |
| 2022 | 3.16% | 3.62% | 0.47% |
| 2023 | 4.35% | 4.81% | 0.46% |
| 2024 | 6.83% | 9.35% | 2.52% |
| 2025 | 0.61% | 1.37% | 0.76% |

• 多周期交易策略表现稳定，绝对收益与超额收益均持续领先业绩基准。[page::5]

利率择时信号中性 机构久期提升 —— 招商证券利率市场趋势定量跟踪报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《利率择时信号中性 机构久期提升》

- 研究机构：招商证券 招商定量研究 招商定量任瞳团队

• 发布日期：2025年6月16日

- 研究主题：利率市场结构变化、利率价量周期择时、多周期择时策略表现以及公募债基久期行为跟踪

• 核心观点：当前利率市场结构处于较低水平并显现一定程度的均值回归特征，利率多周期择时信号处于中性震荡状态。机构投资者的持仓久期有所提升且处于历史较高分位，公募债基久期的市场分歧中性偏高。基于多周期形态识别算法构建的利率交易策略表现稳定并优于久期等权组合基准，短期收益与超额收益回撤比均表现良好。

该报告通过定量模型及多周期视角分析国债利率结构和公募基金久期动态，结合历史数据验证构造的多周期择时策略的有效性，旨在为债券投资提供科学的择时参考和风险提示。[page::0,1,2,3,4,5]

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二、逐节深度解读

1. 利率市场结构变化

• 关键信息总结：

截至报告期，10年期国债到期收益率（YTM）为1.64%，较前一周微幅下降1.07BP。通过将1至10年期国债的收益率转化为水平结构、期限结构和凸性结构三个指标并加以历史分位比较，发现利率市场三个结构指标均处于较低分位，具体水平结构分位极低（2%–6%区间），期限结构更处于3%–6%的低分位，凸性结构略有回升但仍处于低位（13%–21%）[page::0]。

• 逻辑依据与推断：

利率的均值回归特征意味着当前处于低水平，存在一定上升的潜在可能。低期限结构显示短长期收益率差距较小，曲线趋平或者较为平坦；凸性结构偏低暗示利率曲线的弯度减少，未来利率变动对债券价格的敏感度可能较小。整体表明利率处于偏紧或收益率较低的环境。

• 关键数据点解读：

- 10年期国债YTM：1.64%，较上周下降1.07BP
- 水平结构点位：1.53%，历史分位低至2%–6%
- 期限结构点位：0.24%，历史分位在3%–6%
- 凸性结构点位：0.05%，相对上周略增1.83BP，位于13%–21%区间

此处不同期限的历史分位数据强调当前利率的低位特征，显示市场利率趋势有一定支撑向上空间，但具体方向需结合后续择时信号判断。

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2. 利率价量周期择时信号

• 内容总结：

报告采用“形态识别算法”，即核回归分析法，从多周期视角（长周期月度，中周期双周度，短周期周度）跟踪利率走势的突破信号，评判趋势支撑与阻力线的突破形态状况。

• 关键逻辑：

多周期同向突破票数是核心判断依据，需超过2/3才能形成明确的买入或卖出信号。当前长周期显示向下突破，短周期及中周期无明确信号。整体造成综合评分为中性震荡（未形成明确的多周期方向）[page::1、2]。

• 图表分析（图2）：

图示（3个周期对应3组子图）10年期国债YTM折线与各周期突破的短红线（上涨突破）、蓝线（下跌突破）标记，表现出近期利率多在1.6%-1.7%附近震荡，短期与中期信号较少，长周期偶有下突破信号。

• 含义：

表明市场利率没有明显的趋势偏好，投资者需保持观望，避免激进操作。中性信号则更侧重于调仓结构和风险控制。

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3. 公募债基行为跟踪：久期提升、分歧中性偏高

• 核心信息：

使用改进后的回归模型动态估算公募中长期纯债基金的久期及其截面分歧。
- 久期中位数为3.3年，4周移动均值3.32年，均处于近5年96.14%的极高历史分位，显示机构加仓较长久期债券的倾向明显。
- 久期分歧（标准差）为1.58年，略有下降，处于65.64%分位，分歧水平中性偏高，但并未显著收敛，表明机构间对利率趋势及配置存在一定分歧。
- 公募基金YTM中位数1.79%，整体呈现历史较低位置，反映当前债券收益率较低的环境下，收益率曲线及风险偏好温和[page::2,3]。

• 图表分析（图3、4、5）：

- 图3展示了公募基金久期长期走势，2024年以来久期持续提升，且高于中债10年国债YTM走势表现出显著的久期延展。
- 图4显示久期标准差与国债收益率的关系，久期分歧总体呈现与收益率走势相反的趋势，当收益率下行，久期分歧反而轻微上升，表明市场观点存在对冲且多样。
- 图5基金到期收益率走势维持低位震荡，验证了收益率环境的低波动区间现实。

• 解读意义：

机构部分抬高久期，意味着对利率下行风险存在一定程度的配置增加，但同时分歧保持中性偏高，说明尚未形成广泛共识或局部风险事件可能影响策略方向。

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4. 利率价量周期择时策略表现

• 策略构建：

结合多周期交易信号，建立了短（1-3年）、中（3-5年）、长（7-10年）久期债券组合。
- 多周期中至少2个周期出现向下突破且整体趋势非向上时，满配长久期。
- 若趋势向上配1/2中久期+1/2长久期。
- 向上突破信号组合则满配短久期或配置1/2中久期+1/2短久期。
- 无明确趋势时等权配置三种久期。
- 有止损机制：单日超额收益<-0.5%则全组合等权。

• 策略表现数据：

- 长期（2007起）年化收益6.18%，最大回撤1.52%，收益回撤比2.26。
- 近期（2023年底起）年化7.35%，最大回撤1.58%，收益回撤比6.31，表现优异。
- 相对基准（久期平等组合）长期超额收益1.66%，短期2.26%。
- 18年间绝对收益与超额收益年年正向，胜率100%。

• 图表分析（图6）：

多周期策略净值稳步攀升且明显跑赢久期等权基准，超额收益呈稳步积累趋势，体现了多周期择时策略有效捕捉利率走势带来的投资机会[page::4,5]。

• 解读：

量化择时策略基于形态突破的信号，结合期限配置动态调整，稳健控制回撤，提高了年化收益水平，验证了多周期形态识别在利率市场择时和资产配置中的实用价值。

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5. 风险提示与申明

• 报告明确指出所有图表数据仅是历史表现的客观描述统计，不构成投资保证或建议，提示投资者需自行判断及风险控制。

- 分析师声明薪酬与此报告内容无关，保证研究观点的独立客观。

• 免责声明强调本报告信息不构成具体投资建议，禁止无授权复制转载，保障知识产权。[page::5]

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三、图表深度解读

图1：近三年利率结构指标及分位数变化（第1页）

• 描述：三组图分别表现利率的水平结构、期限利差、凸性结构及其滚动3年、5年、10年分位数变化。灰色阴影为相应原始指标，三色曲线指分位数。

- 解读：
- 水平结构（利率整体水平）整体趋于下降，分位数显著降低至近期低点。
- 期限利差趋势自2023年初开始波动加剧，显示期限利差波动性增强。
- 凸性较为平缓，分位数低位震荡，反映利率曲线形态的稳定性不足。

• 逻辑联系：图表直观表现了文中提及的利率结构处低位状态，支撑均值回归判断。

图2：利率择时多周期突破信号（第2页）

• 描述：分别绘制短、中、长周期的10年期国债YTM走势与突破信号，信号用颜色点示意趋势突破方向。

- 解读：长周期多次出现下行突破，短、中周期信号减少且无明显多周期共振，验证择时信号中性的结论。

图3-5：公募中长期纯债基金久期及YTM走势图（第2、3页）

• 图3显示久期中位数稳步上行趋势，与国债10年YTM走势反向（YTM下降），表明基金久期延长以适应利率环境。

- 图4展示久期标准差与国债收益率呈一定反向关系，分歧中性偏高。

• 图5基金到期收益率走势整体低位稳定，印证低利率环境。

图6：多周期交易策略净值曲线（第4页）

• 显示自2023年底以来，策略净值持续优于基准，超额收益累积稳定，风险控制机制（最大回撤低）有效。

表1：收益风险统计（第5页）

• 报告历年及累计的收益率数据清晰显示策略相较基准年年有正超额收益，特别是在近年（2024-2025）表现亮眼。

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四、估值分析

本报告并无直接涉及估值模型与公司/行业估值分析，主要聚焦于宏观利率市场结构以及基于交易信号构建的债券组合策略的表现，所以无相关估值方法、输入假设与敏感性分析内容。

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五、风险因素评估

报告明确声明数据统计仅为历史描述，不构成投资收益保证，提示利率市场及基金配置的波动存在不可预见风险。具体风险因素未细化，提示投资者在执行策略时应注意止损规则及市场环境变化带来的风险。

此外，因策略基于突破形态信号，市场结构突变或政策变化可能导致历史规律失效，值得关注。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体数据驱动严谨，逻辑清晰，实证分析充分。

- 但报告并未深入探讨宏观经济基本面变化对利率形态的影响，策略的持续有效性假设基于历史数据，可能忽视了未来政策调整和突发事件对市场结构的影响。

• 利率中枢及其波动性极低的结构，是否会降低突破信号的有效性、增加策略回撤风险，报告未有特别说明。

- 公募基金久期提升的动力仅定量体现，未考察其资金流动性约束、信用风险变化等实质层面。

• 报告中久期分歧虽处中性偏高，但对其成因缺少深入分析，需警惕分歧影响策略一致性的问题。

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七、结论性综合

本报告基于招商证券定量研究团队的详尽数据跟踪与量化模型，全面描述了2025年6月利率市场现状及公募纯债基金的配置动态。10年期国债到期收益率处于1.64%的低位，利率的水平、期限及凸性三结构指标均低于历史中位，市场利率整体处于均值回归的相对低点环境。结合核回归形态识别算法的多周期择时信号显示，利率走势近阶段以中性震荡为主，尚无明确方向信号。

公募债券基金久期显著提升至3.3年，位于近5年高位，显示机构投资者偏好拉长久期以配置利率风险，且久期分歧虽有所下降但仍处中性偏高，表明市场观点不一。其持仓到期收益率处于历史低位，反映当前利率环境宽松，下行空间受限。

基于多周期突破形态构建的交易策略表现优异，长期与近期均跑赢久期等权基准，显示出形态识别算法在利率市场择时的实用价值和稳健性。策略年化收益稳健，最大回撤受控，18年内绝对及超额收益连续正向，胜率达100%。

整体而言，报告体现出当前利率市场结构低迷但稳定，投资者宜保持审慎观望态度，多周期信号提示中性震荡，机构久期抬升反映对利率下行有一定预期，但市场分歧依然存在。多周期量化策略可作为利率资产配置的有效工具。

投资者应关注未来宏观基本面及政策变化对利率结构的冲击，警惕极低利率带来的新风险，对策略执行过程中的风险控制保持高度重视。

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（附图示参考）













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综上，本报告以定量实证为核心，运用多周期核回归形态识别择时，对利率市场及债基久期动态做出了全面且深刻的分析，体现了当前环境下中性择时信号与久期延展的市场特征，为投资者实现顺应市场节奏的债券配置提供参考和策略支持。[page::0,1,2,3,4,5]

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