选股因子系列研究（五十七）——基于主动买入行为的选股因子
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摘要
本报告基于逐笔成交数据的BS标志，构建主买占比和主买强度两类量化因子，刻画投资者主动买入行为。回测显示，在剔除常规低频因子后，部分因子依旧展现显著的月度选股能力，尤其在沪深300指数内表现更佳且多头效应明显。日内主买强度因子选股能力最强，日间相关因子也具备一定能力但较弱。因子与低频技术因子存在相关性，风险主要来自市场系统性风险及流动性风险 [page::0][page::4][page::5][page::15][page::19]
速读内容
- 因子构建方法基于逐笔成交数据中“主动买入”（B）与“主动卖出”（S）标志，降频合成分钟级主动买入金额及主动卖出金额，构建两类因子：主买占比因子（占全天或同时段成交金额比例）及主买强度因子（均值与标准差相关指标），计算分时间段（日内全天、开盘后、盘中、收盘前）因子值 [page::4][page::5]。
- 主买占比类因子正交后表现突出，盘中主买占比因子年化多空收益最高达14.1%，全天、开盘后、盘中主买占比均为明显动量因子，收盘前因子表现为反转效应。因子分10组超额收益明显且回归法检验月均溢价达0.2%-0.3%。
- 日内主买强度类因子选股能力显著，日内净主买强度因子与未来收益正相关，年化多空收益达约11.7%-14.8%，表现稳定且正交后收益单调性提升，回归测算月均溢价且累计净值持续上涨。
- 日间主买强度及主买占比强度因子选股能力相对日内因子较弱，但仍具一定水平。日间主买强度因子正交后表现最佳时段为开盘后及盘中，年化多空收益约9%左右，主买占比强度因子开盘后表现最优，年化多空收益超10%。相关因子的多空组合累计净值呈稳步增长趋势。
- 因子相关性分析显示：主买占比因子主要与股票前期涨幅正相关，部分与换手率、波动率相关；日内主买强度因子与市值、换手率、波动率相关性强；日间主买强度因子相关性弱，但净主买强度因子与涨幅相关性较强。
- 选股范围上，因子在沪深300指数内表现最佳，多头效应更明显。例如全天主买占比因子在沪深300的月度多空收益达1.45%，显著高于全市场及中证500表现。日内主买强度因子及日间主买占比强度因子同样在沪深300内展现较强选股能力。[page::15][page::16][page::17][page::18]
- 调仓频率影响显示，从月度调仓调整为半月调仓，大部分因子多空年化收益提升，进一步缩短调仓周期未显著提高收益，且日间因子因计算窗限制未充分测试半月及周度调仓表现 [page::19].
- 风险提示包括市场系统性风险、资产流动性风险及政策变动风险对策略表现的潜在影响。[page::0][page::19]
深度阅读
《选股因子系列研究（五十七）——基于主动买入行为的选股因子》报告详尽分析
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1. 元数据与概览
- 报告标题：《选股因子系列研究（五十七）——基于主动买入行为的选股因子》
- 作者及联系方式：冯佳睿（fengjr@htsec.com）、袁林青（ylq9619@htsec.com）
- 发布机构：海通证券研究所
- 发布日期：2020年1月左右（报告中不同数据区间为2013年1月至2019年12月31日）
- 研究主题：基于逐笔成交数据中的主动买入行为构建选股因子，利用高频数据提炼投资者买卖行为特征，探讨其选股能力和投资价值。
核心论点：
报告基于“BS标志”（逐笔成交数据中体现买卖主动方）的高频交易信息，通过构建主买占比和主买强度两类选股因子，重点分析了它们的月度选股能力，及其在不同市场范围、调仓频率下的表现。同时剔除常规低频因子的影响后，发现这些因子依然表现出一定的显著选股能力，特别是在沪深300指数内更为有效，呈现较强的多头表现。风险提示主要包括系统性风险、流动性风险和政策风险等。
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2. 逐节深度解读
2.1 研究背景与因子构建（第1章）
报告通过分析逐笔成交数据中的“BS标志”，将成交单分成主动买入（B）与主动卖出（S），用于准确捕捉投资者主动买卖行为。然后将逐笔成交金额降频合成至分钟级，具体计算了“主买占比”与“主买强度”两类因子：
- 主买占比：某时间段内主动买入金额占该时间段总成交金额比例，分为“占全天成交”与“占同时段成交”两种量度。
- 主买强度：基于主动买入金额的均值及标准差计算日内买入强度，以及净买入金额（主动买入减主动卖出）的均值与标准差计算净主买强度。
其中，针对涨跌停板特殊成交情况（涨停时买方先挂单，卖方主动成交等），相应分钟内的主动买入与主动卖出金额被剔除，以避免数据歧义。
因子被计算在不同时间段：全天交易时段（9:30–14:56）、开盘后（9:30–9:59）、盘中时段（10:00–14:26）、收盘前（14:27–14:56），后续以窗口期均值处理（例如月度因子即为20日均值）[page::4][page::5]。
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2.2 因子选股能力分析（第2章）
2.2.1 主买占比类因子
- 正交前后选股能力差异：
- 原始主买占比因子表现较弱；
- 剔除市值等常规低频因子后（正交处理），全天、开盘后、盘中及收盘前主买占比因子均表现出显著的选股能力，月均IC值约0.02~0.03，年化ICIR介于2.0~2.5间。
- 收盘前主买占比与未来1个月收益呈负相关，表现出反转效应；而其他时间段则表现为动量效应。
- 年化多空收益：
- 盘中主买占比因子表现最佳，多空年化收益达到14.1%；
- 收盘前主买占比次之，为12.4%；
- 全天与开盘后分别为8.8%和9.5%。
- 年度多空收益（表3）显示自2016年以来表现更为突出，2019年全天和盘中主买占比因子多空收益均超20%。
- 多元回归检验（图4、表4）：因子月均溢价在0.2%-0.3%，盘中主买占比因子胜率高达80%[page::5][page::6][page::7]。
2.2.2 日内主买强度类因子
- 正交前： 基本呈现显著选股能力，但因与市值相关度较高（0.40），该因子与股票未来收益呈负相关；而日内净主买强度因子（买入减卖出金额均值与波动的标准化指标）则与未来收益呈正相关，但原始选股能力较弱。
- 正交后： 日内主买强度因子负相关关系弱化，但多空收益降低；日内净主买强度因子表现出较为稳定的选股能力，月均IC大多维持在0.03-0.04，年化ICIR及月度胜率均较高。
- 多空收益年化： 全天与盘中日内净主买强度均约11.7%，开盘后最高达14.8%。
- 年度表现（表6）及回归法累计净值（图8、表7）确认日内净主买强度因子具有稳定选股能力[page::8][page::9][page::10]。
2.2.3 日间主买强度类因子
- 通过使用日度总成交数据计算，方便投资者使用。
- 原始因子与未来收益正相关，但只有部分因子在剔除低频因子后依旧有效，主要是开盘后与盘中时段的日间净主买强度。
- 其累计净值及分年度表现实证了其一定的选股能力，但弱于日内主买强度类因子[page::10][page::11][page::12]。
2.2.4 日间主买占比强度类因子
- 使用主买占比分布降低成交额波动影响。
- 在剔除常规因子后，上述因子普遍呈现较为显著的截面选股能力，月IC达到0.02~0.03，年化ICIR约1.5~2.5。
- 多空收益稳健，开盘后日间净主买占比强度年化收益超过10%。
- 尽管如此，整体选股能力仍弱于日内主买强度类因子。
- 回归检验累计净值亦表明这一趋势[page::12][page::13][page::14][page::15].
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2.3 相关性分析（第3章）
- 日内主买强度因子相关性较强：
- 与市值相关性最高，超0.40；
- 其次与换手率、波动率正相关；
- 日间主买强度因子与低频因子相关较弱，净主买强度因子与前期涨幅呈正相关。
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2.4 不同选股范围与调仓频率影响（第4章）
2.4.1 不同选股范围内因子表现
- 因子在沪深300指数内表现出更强选股能力和多头收益，多空分化更清晰。
- 以主买占比类因子为例，全天因子在全市场月度多空收益为0.73%，中证500为0.42%，沪深300高达1.45%，其多头收益达0.75%。
- 日内主买强度和日间主买强度类因子也呈现类似趋势，沪深300指数内因子选股效果最好，且多头效果显著提升。例如全天日内净主买强度因子：全市场多空收益0.95%，多头收益仅0.16%，沪深300多空收益0.96%，多头收益达0.69%。
- 日间主买占比强度类因子同样在沪深300指数中表现较好，明显胜于中证500指数[page::17][page::18].
2.4.2 不同调仓频率影响
- 调仓频率分别为每月、半月及每周；
- 总体观察，调仓从月度提升至半月，多数因子多空年化收益提升明显，但从半月提升至每周并无明显进一步增益。
- 部分日间因子由于计算所需数据周期较长，未公开半月及周度回测结果。
- 说明调仓频率与因子计算窗口存在一定优化空间，值得进一步研究[page::19].
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2.5 结论与风险提示（第5章和第6章）
- 本文首次系统构建基于逐笔成交主动买入的高频因子，利用分钟级及日频数据提炼主买占比与主买强度两大类因子。
- 回测数据显示，该类因子在剔除常规低频因子后仍拥有显著的月度选股能力，且这类因子在沪深300成份股中的表现更为优异，呈现强多头特征。
- 风险方面，作者重点提示系统性市场风险、资产流动性风险及政策风险，这些因素可能导致策略表现波动或失效。
- 报告充分识别并消除了涨跌停板期间数据异常，设计科学，回测时长覆盖7年，覆盖了多个市场环境，增强其稳健性和可信度[page::19].
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3. 图表深度解读
3.1 图表解读示例
图1和图2（页6）
- 解读：
- 正交前图中，超额收益分组曲线较为混乱，部分因子在低分组收益表现好，整体信噪比较弱，显示因子原始信号被常规因子部分掩盖。
- 正交后，分组收益曲线走势显著趋于单调递增，表明剔除常规因子后，因子的价值更纯粹，选股效力更加明显。
图3（页6）
- 趋势：
- 盘中主买占比表现最佳，累计超过2.5倍净值增长；
- 收盘前因子净值增长略低，动量与反转效应差异明显。
- 可看出因子长期表现稳定，多空组合具有良好的分化效果。
图4（页7）
- 解读：所有主买占比因子累计净值均呈上升趋势，验证了因子的独立有效性。
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3.2 日内主买强度类因子图解（图5至图8，页8-9）
- 图5和图6分别展示因子分十组超额收益的正交前后情况，正交后线条更为规整，收益增强。
- 图7多空组合净值从1.0上涨至2.7左右，表现强劲稳定。
- 图8回归测算的净值同样表现优秀，验证了日内净主买强度因子的选股能力。
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3.3 日间主买强度及主买占比强度类因子图示（页11-14）
- 图9到图12及图13到图16分别展示日间主买强度类及主买占比强度类因子的分组收益、净值走势。
- 这些日间因子表现相较日内因子更弱，净值增长幅度较小，但整体依然保持稳定上升趋势。
- 图15和图16突出开盘后日间净主买占比强度因子的突出表现，年化多空收益超过10%。
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3.4 表格综合分析
- 表2/5/8/11呈现不同因子正交前后IC、月度多空收益对比，整体揭示剔除日常低频因子后高频因子选股能力明显提升。
- 表3/6/9/13分别报告因子年度表现，多数因子2016年后特别优秀，体现因子在稳健回测区间多阶段具备持续稳定性。
- 表15至18通过截面相关性研究，揭示部分因子与传统因子（如市值、换手率、波动率）存在相关性但不完全重合，有助于因子多样化组合。
- 表19至22覆盖不同选股范围，因子在大市值及沪深300内表现最优，提示策略适用范围及市场分层精细化管理价值。
- 表23展示调仓频率影响，半月调仓时多空收益最大，提供实际投资组合调仓参考依据。
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4. 估值分析
报告核心内容为因子构造与选股能力回测，无明确估值分析部分，未涉及公司估值模型、估值倍数或DCF预测。
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5. 风险因素评估
2. 资产流动性风险：在流动性紧张时，选股因子可能无法顺利转化成交易利润。
报告未具体量化风险出现概率或提供缓解策略，仅提醒投资者注意[page::0][page::19]。
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6. 批判性视角与细节
- 因子与传统低频因子部分相关性（如日内主买强度与市值0.4），可能存在因子重叠及信息重复，策略组合需加以注意避免过度拟合或冗余。
- 收盘前主买占比的反转效应暗示因子维度有细分差异，对于不同时间段买卖行为的解释需更深入探讨。
- 调仓频率与因子计算窗口的关联存在优化空间，当前分析在半月及周度调仓方面较为粗放，实际应用应进行更细致参数调优。
- 统计指标（IC、ICIR等）偏低（多于0.02-0.04之间）但稳定，提示因子预测能力虽显著但仍存在边际效益限制。
- 因子来源数据为逐笔成交数据，具有较高的计算与数据支撑门槛，实际运用受限于数据获取与处理成本。
总体而言，报告较为全面，结构清晰，但在因子经济解释力方面尚有进一步拓展空间。
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7. 结论性综合
海通证券研究团队基于逐笔成交数据主动买入方向，构建了“主买占比”和“主买强度”两类高频选股因子。大量回测及多元回归分析表明：
- 这些因子在剔除传统低频因子影响后依旧具备显著月度选股能力；
- 其中，盘中时间段的主买占比类因子与日内净主买强度类因子表现最佳；
- 选股效果在沪深300成分股内显著增强，且多空收益差分更明显，表现出强劲多头效应；
- 日间因子相较日内因子选股能力略弱，但计算复杂度较低，适合广泛应用；
- 调仓频率对因子表现影响显著，半月调仓较月度调仓提升了收益表现，但更频繁调仓未必带来进一步增益。
报告以详实数据支持，丰富的图表和表格辅佐论述，为量化选股因子研究提供了宝贵参考，尤其是在高频主动买入行为与选股能力的结合上具创新意义。投资者在运用类似高频因子时应关注流动性和系统性风险，以及调仓机制优化[page::0~19].
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图表示例
正交后主买占比类因子分10组超额收益（图2）、及其多空净值增长走势（图3）：
日内净主买强度类因子正交后分组超额收益（图6）及多空净值（图7）：
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（全文引用页码均已注释）
