• 研究思路清晰，先划分不同市场情形（基于市场涨跌、风格强弱、行业分化度）构建基金业绩稳定性指标，再分析指标与基金收益相关性，最后基于指标构建基金组合进行回测 [page::1][page::2]

• 市场情形具体划分为：市场上涨、横盘、下跌；大盘占优、小盘均衡、小盘占优；成长占优、成长/价值均衡、价值占优；行业分化高、中、低，采用36个月的历史数据进行切分计算区间 [page::1][page::2][page::3]

• 业绩稳定性指标定义为基金在不同市场情形下累计收益排名分位数的标准差，指标越小，说明业绩越稳定。例如基金1稳定性指标为0.09，基金2为0.47，说明基金1业绩稳定性更强 [page::4][page::5]

• 基金业绩稳定性指标与基金近3年累计收益呈负相关，尤其以成长/价值风格强弱划分指标与基金收益相关性最高，业绩稳定性高的基金历史收益较好 [page::5][page::6]

- 高业绩稳定性基金在收益风险比和回撤水平表现较好，行业配置更分散，行业配置和选股能力均较强 [page::6]

• 筛选业绩稳定性指标排名前10%的基金构建高业绩稳定性组合，2016.1-2022.4累计收益率达122.85%，高于同期偏股混合型基金指数的88.79%，且最大回撤更低 [page::6][page::7]

• 进一步剔除历史排名位于后50%的基金，构建高业绩稳定性$^+$高排名基金组合，该组合2016.1-2022.4累计收益率提升至162.51%，最大回撤及波动率均优于基准 [page::7][page::8]

• 高业绩稳定性$^+$高排名基金组合的风格定位为中盘平衡，规模风格和成长价值风格均接近市场中位数，行业配置均衡，多板块配置未超过40% [page::9]

• 组合表现优于中盘平衡型及行业均衡型基金组合，表明剔除风格和行业配置影响后，业绩稳定性依然能显著提升组合收益，且长期超额收益较为稳定，最大回撤及波动率均较优 [page::10]

【广发金工|基金研究】“如何定量刻画权益基金在不同市场情形下的业绩稳定性”：报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 标题：《如何定量刻画权益基金在不同市场情形下的业绩稳定性：基金产品专题研究系列之四十二》

- 作者：李豪

• 发布机构：广发证券金融工程研究团队

- 发布时间：2022年9月23日

• 主题：主动型权益基金在不同市场环境变化（包括市场涨跌、风格变动及行业分化）下，对基金业绩稳定性的定量描述与测度，以及基于业绩稳定性指标构建基金组合的策略研究。

核心论点总结：

• 主动型权益基金的业绩稳定性会随市场环境不同表现出波动，尤其是在市场涨跌、风格（成长/价值，大盘/小盘）以及行业表现不同的情形下。

- 基于基金不同市场情形下的收益排名分位数的波动性（标准差）构建业绩稳定性指标，反映基金穿越不同市场环境维持收益排名的能力。

• 长期分析表明，业绩稳定性较高的基金整体表现更优，且通常伴随更低回撤、更分散且更具行业配置能力的特征。

- 基于该指标筛选组合，在历史回测中显示出优异的稳定超额收益和较低波动风险。

• 即使剔除风格和行业配置因素，高业绩稳定性的基金组合仍表现出稳健的超额收益能力。

总的来看，作者试图提供一种全新的角度，通过对市场多种不同情形的划分，利用收益排名的稳定性作为基准，对主动型权益基金筛选提供量化支撑，且构建实证回测，验证其有效性与显著优势[page::0] [page::1] [page::2]。

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二、逐节深度解读

2.1 引言与市场情形划分

作者指出主动权益基金由于资产标的单一（权益类），表现通常易受市场涨跌、风格轮动、行业变化影响，导致业绩成绩存在波动。为了刻画基金在不同市场情形中的表现稳定性，文中采用三大维度划分市场：

• 市场涨跌：将市场情形划分为上涨、横盘和下跌期；

- 风格强弱：依据大盘/小盘、大盘均衡、小盘优势及成长/价值风格状态划分；

• 行业分化度：衡量市场行业表现的差异分为高分化、中分化、低分化。

对应于这些划分标准，基金在不同情形下所处的收益排名被分析，挖掘基金穿越市场环境的能力特点[page::1] [page::2]。

图表解读：

• 图3（权益市场走势）：显示了2007年至2021年多阶段的中证800指数波动，体现了市场涨跌的周期性震荡，为市场情形划分提供宏观背景。

- 图4（大盘/小盘、成长/价值风格走势）：通过沪深300/中证1000比率和成长/价值指数比率变化，体现两大风格交替，研究基于此划分风格情形合理性。

• 图5（市场情形划分框架）：清晰梳理了三种划分标准及对应的具体市场情形类别，为后续定量测算提供制度基础。

2.2 基金业绩稳定性指标构建

本章节重点介绍指标的精确定义与计算流程：

• 样本筛选：仅含普通股票型、偏股混合型、平衡混合型、灵活配置型基金，且非FOF，平均权益仓位>60%，规模>2亿元，存续时间≥3年零3个月，排除主题和港股限制基金，确保分析样本纯净且具代表性。

- 计量方法：
1. 对每个市场划分标准产生的具体市场情形（例如市场涨跌的6个区间），依据对应月份的收益计算基金在所有基金中的累计收益排名分位数。
2. 计算该基金在这6个区间的排名分位数的标准差，标准差越小，表明基金表现稳定性越高。
3. 对多种划分标准同时考虑时，合并区间（如12个区间）排名标准差作为综合稳定性指标。

• 例证说明：

- 基金1的排名分位数在各区间相对均匀，标准差为0.09，稳定性强；
- 基金2表现波动较大，标准差达0.47；
- 基金3在不同划分标准下（市场涨跌 vs. 成长价值风格）表现稳定性存在差异，显示指标具有区分度和灵活性。

综上，该指标赋予了基金业绩稳定性一个科学的量化度量方法，将基金穿越不同市场情形下的表现一以贯之地反映出来[page::2] [page::3] [page::4] [page::5]。

关键表格：

• 表2、表3：详述不同标准划分市场情形的具体方法及业绩稳定性指标的计算逻辑；

- 图9、图10：通过案例基金的排名分位变化可视化指标的差异性。

2.3 业绩稳定性与基金收益相关性

统计研究表明，不同市场划分标准计算的业绩稳定性指标与基金累计收益均呈显著负相关，即业绩稳定性越高（指标值越小），基金收益表现更好。

• 特别地，以“成长/价值风格强弱”的划分标准计算的业绩稳定性指标与基金收益的负相关度最高，决定后续研究中重点采用该指标。
• 进一步对比发现，高业绩稳定性基金往往拥有：

- 更好的收益风险比；
- 更低的最大回撤；
- 更分散的行业配置；
- 更强的行业配置能力及个股选择能力，尤其是对行业分散与个股选择能力的表现最为显著。

以上分析说明，业绩稳定性不仅可视为风险管理工具，也暗示了基金收益持续性和风险控制能力的提升，构成筛选基金的有效指标[page::6]。

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三、图表深度解读

图6（研究思路框架）[page::1][page::2]

• 清晰展现研究路径：从基于市场情形划分构建基金业绩稳定性指标 → 指标与基金多维特征及收益的相关性分析 → 基于指标打造基金组合、并分析其净值表现及持仓风格。

- 说明了指标设计到组合构建的逻辑闭环。

图8（市场涨跌的市场情形划分示例）[page::3]

• 将近三年内36个月度收益率排序后均分为6个区间，每区间6个月，给予量化划分标准，增强指标的严谨性和数据连续性。

图9、图10（基金业绩稳定性指标案例）[page::5]

• 图9显示基金1排名分位数较为稳定，基金2波动大，体现指标的区分度；

- 图10比较了基金3在不同市场划分标准下表现，支持多维度指标设计合理性。

图18-22（基金组合表现）[page::7][page::8]

• 图18显示高业绩稳定性基金组合明显跑赢偏股混合型基金指数，从2016年初至2022年4月累计收益率达到122.85%，指数仅88.79%，且最大回撤明显低于基准。

- 图19显示该组合稳定产生正的超额收益。

• 图20揭示高业绩稳定性组合中平均约36%基金历史收益排名位居后50%，进一步提升通过筛选历史排名较好的基金获得更优组合。

- 图21和图22反映“高业绩稳定性+高排名”基金组合实现更高收益（162.51%累计收益），更低回撤，波动性也优于偏股指数。

图23-24（组合持仓风格与行业配置）[page::9]

• 图23显示高业绩稳定性组合风格处于中盘平衡区间，规模及成长价值风格分位数均接近市场中位，避免风格偏离带来的系统性风险；

- 图24显示行业配置均衡，涉足TMT、消费、周期、大金融、医药等主流行业，单行业最大权重未超过40%，行业分布多样化。

图25-28（剔除风格和行业影响的对比分析）[page::10]

• 图25-26显示高业绩稳定性+高排名组合较同风格（中盘平衡型）组合持续跑赢且回撤更小，剔除风格因素后业绩优势明显；

- 图27-28同理，高业绩稳定性组合较行业均衡型组合超额收益显著，说明其业绩超额部分非仅归因于行业配置。

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四、估值方法与财务预测

报告未涉及传统意义上的估值模型和具体财务预测，研究核心围绕基金表现的统计指标构建与实证回测，属于行为金融与量化选基领域，重点关注基金收益稳定性指标及其在组合构建中的应用效果。

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五、风险因素评估

报告在结尾明确风险提示：

• 本文基于历史数据建模，模型本身存在对复杂现实环境的刻画不足，不能完全准确预测未来表现；

- 投资建议具有时效性和有限性，实际操作需结合市场环境灵活调整；

• 研究数据和结论基于合理假设，可能因市场突发事件等非预期因素失效。

同时，报告强调不构成具体的投资建议，提示投资者需保持独立判断与风险意识[page::11]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告的指标设计主体依赖历史收益排名的标准差，固有缺陷在于不直接反映绝对收益水平，基金可能排名稳定但整体表现不佳。虽报告后续以排名和稳定性并行筛选，但该风险仍需关注。

- 业绩稳定性的统计意义显著，但由于市场环境复杂，基金经理变动、市场大环境转变等变量未充分纳入，模型或存在过拟合历史数据的风险。

• 风格与行业剥离对比分析较好，但未完全排除其他潜在因子影响（如持仓集中度、策略风格），可能对结果解释产生一定干扰。

- 报告样本限制于权益仓位60%以上基金，非FOF且有一定规模和存续年限，具有一定代表性，但可能忽视新兴基金或小规模基金的潜力。

• 指标对多市场情形分类的维度涉及多重统计假设，但对不同划分标准权重等是否存在优化未见描述，未来可做更细致的内生性研究。

总体，研究方法科学严谨，数据和图表清晰，实证结果具有较强实用意义，但投资者应结合自身风险承受力及市场变数综合判断。

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七、结论性综合

本报告通过构建基于不同市场情形划分基金收益排名分位数标准差的业绩稳定性指标，创新地定量刻画了权益基金在多维市场环境中的稳定表现能力，验证了稳定性指标与长期基金业绩的显著负相关性及优良的风险收益特征。

在此基础上，报告筛选业绩稳定性靠前基金，构建高业绩稳定性基金组合，实证回测显示该组合长期累计收益大幅优于偏股混合基金指数，同时获得更低的最大回撤和更高的夏普比率，显著提升了投资组合的风险调整收益。

进一步通过加入历史收益排名筛选，形成“高业绩稳定性+高排名”组合，组合表现进一步增强，除总收益优异外，其持仓风格和行业配置较为均衡，风格和行业影响力有限，该组合依然展现较高的超额收益能力。

从图表来看，所有绩效曲线均显示稳定向上的相对净值增长趋势，超额收益曲线平滑，上述组合不仅实证支持理论假设，也为普通投资者和机构提供了可行的基金筛选和组合构建策略。

报告强调风险提示，提醒投资者注意历史业绩不代表未来表现，模型和数据存在局限，建议与独立判断结合使用。

综上，报告体现了业绩稳定性指标作为权益基金筛选和投资策略的有效量化工具价值，为基金研究及投资管理提供了新范式和实证依据，推荐作为主动权益基金评估的补充维度[page::0] [page::1] [page::2] [page::3] [page::4] [page::5] [page::6] [page::7] [page::8] [page::9] [page::10] [page::11]。

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附：主要图表汇总展示（基于相对路径）

• 图6：研究思路框架

• 图3：权益市场整体走势（中证800）

• 图4：大盘/小盘、成长/价值风格走势

• 图5：市场情形划分示意

• 图7：业绩稳定性指标构建流程

• 图8：市场涨跌区间划分示例

• 图9：基金1和基金2不同区间排名分位数

• 图10：基金3不同划分标准下排名分位数

• 图18：高业绩稳定性基金组合与偏股指数净值表现

• 图19：高业绩稳定性基金组合超额收益

• 图20：高业绩稳定性组合中低排名基金比例趋势

• 图21：高业绩稳定性+高排名基金组合表现

• 图22：高业绩稳定性+高排名基金组合超额收益

• 图23：高业绩稳定性+高排名基金组合持仓风格分位数

• 图24：组合行业配置分布

• 图25：高业绩稳定性+高排名组合 vs 中盘平衡型基金组合净值表现

• 图26：相对中盘平衡型基金组合超额收益

• 图27：高业绩稳定性+高排名组合 vs 行业均衡型基金组合净值表现

• 图28：相对行业均衡型基金组合超额收益

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以上即为对该报告的详尽分析与解读，覆盖其全部核心论点、方法、数据、图表和风险提示，旨在为投资研究及基金筛选提供深度参考和实践基础。

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