宏观观点：美债收益率与国内货币指标变动分析 [page::0][page::1][page::2]

• CME FedWatch数据显示2025年9月降息概率大幅提升至71.3%，利率60日均线上穿250日均线，对红利持看多信号。

- 国内M2同比于2025年5月回落至7.9%，较前值略降，M1-M2剪刀差上升至-5.6%，长期趋势已持续回暖但对红利超额收益仍偏空。

• 货币指标3个月均线均上穿12个月均线，显示初步长期回升迹象。

估值与价量分析 [page::2][page::3][page::5]

• 中证红利近三年绝对PETTM位于97.20%高位，绝对估值偏高，回归模型估计未来一年绝对收益为负。

- 相对PE位于70.09%百分位，估值性价比仍偏差，但回归模型预测未来一年超额收益1.14%。

• 中证红利成分股57.18%权重在半年均线以上，成交额处于历史中位数水平，交易拥挤度适中但回落，近期相对成交额位于低位，提示短期有超额收益可能性。

资金面表现与红利ETF流向 [page::6][page::7]

• 偏股型公募基金红利风格暴露度从2022年Q4起转正，2025Q1为0.45，环比有所下降，资金配置略收缩。

- 2025年近一月红利ETF资金净流入为-12.85亿元，近期资金流呈现交替波动，整体资金面偏谨慎。

• 投资者仍持续关注红利策略，但市场成交量和资金活跃度有所下降。

红利50优选组合表现总结 [page::8]

| 时间区间 | 红利50优选组合 | 中证红利全收益 | 超额收益 |
|---------|---------------|---------------|---------|
| 近一年 | 9.82% | 4.06% | 5.50% |
| 近三月 | 3.71% | 1.84% | 1.89% |
| 2022年以来 | 50.76% | 24.56% | 20.26% |

• 该组合基于高股息与多因子模型叠加优化，近一年超额收益显著，表现优于中证红利指数。

- 结合历史数据及模型回测，组合具有较强盈利能力和风险控制能力。

• 风险提示：模型依赖历史数据，可能受市场不确定性影响失效。 [page::8]

红利风格投资价值跟踪（2025W24）报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《红利风格投资价值跟踪（2025W24）：5月M1-M2剪刀差上行，红利ETF资金近期流向呈交替波动》

- 作者： 于明明、周金铭

• 发布机构： 信达证券研究开发中心

- 发布日期： 2025年6月14日

• 研究主题： 聚焦2025年5月中国宏观货币指标（M1、M2及剪刀差）、美国美债收益率走势、红利风格估值、价量表现及资金流动，结合中证红利指数及相关ETF的动态，剖析红利风格的投资价值及未来展望。

报告核心观点

• 宏观层面： 受美联储降息预期影响，美债收益率走势复杂，国内M2同比虽略有回落但M1-M2剪刀差持续上行，暗示流动性环境有所好转，短期对红利风格收益存在不利影响。

- 估值层面： 中证红利的绝对PE及相对PE均处于历史高位，预期未来一年绝对收益负，超额收益略正，但整体估值偏高，需警惕回调风险。

• 价量表现： 价格指标显示成分股中有57.18%权重位于半年均线以上，成交量拥挤度适中且相对拥挤度处于历史低位，反映涨势具备一定空间。

- 资金面： 主动偏股基金红利风格暴露度自2023年Q2转正，2025年Q1维持正配但环比有所降，本周红利ETF资金净流出明显。

• 综合判断： 在当前市场主线尚不明朗、成交量无显著放大情况下，红利风格仍具备一定的绝对与超额收益价值，但长期仍看好成长风格的均值回归。

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二、逐节深度解读

1. 内容摘要与宏观维度分析

• 关键论点：

- 美国美债收益率受美联储降息预期扰动，CME FedWatch Tool数据显示6月降息概率下降至0.4%，7月和9月降息概率显著上升至23.1%和71.3%。
- 美债利率60日均线突破250日均线，模型表明这是对红利风格的一个看多信号。
- 国内方面，2025年5月M2同比7.9％，较前值8.0％略降；M1-M2同比剪刀差由-6.5%回升至-5.6%。
- M2同比与M1-M2剪刀差的3个月均线均上穿12个月均线，趋势转向上行，但两指标均被视为对红利超额收益偏空信号。

• 逻辑与支撑：

该部分利用CME FedWatch Tool来捕捉市场对美联储政策的预期变化，结合美债收益率均线交叉传递的技术信号，说明全球流动性动力对红利风格的预期影响。同时，作者强调国内货币指标值得重点关注，M1-M2剪刀差作为经济活跃度的重要指标，其上行预示经济流动性的改善，但目前仍不足以支撑红利板块的超额收益。

• 图表解读：

- 图1（美国10年期国债收益率及均线）：显示美债收益率在2024年7月至2025年6月间走势波动，60日均线（蓝色虚线）于近期上穿250日均线（绿色虚线），形成潜在的上涨信号，有利于红利资产估值提升。
- 表1（FEDWATCH 利率概率表）：详细列示FOMC会议期间不同利率目标区间的市场预期概率，体现降息概率随时间提升，反映货币政策调整预期。

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2. 估值分析

• 关键论点总结：

- 采用PE(TTM)对中证红利指数估值进行权重调整以适应股息率权重特性。
- 绝对PE估值指标显示负相关关系（相关系数-29.71%），当估值在高位时，未来收益存在下行尾部风险。
- 当前绝对PE为9.32倍，处于近三年97.20%分位，接近历史高位，预期未来一年绝对收益约为-1.00%。
- 相对PE指中证红利PE除以万得全A PE，当前处于近三年70.09%的较高百分位，历史上相对估值高时超额收益概率下降，回归模型预计未来一年的超额收益为1.14%。

• 数据与分析支撑：

解释了估值指标与未来收益率的统计关系，利用散点图与回归分析确认估值水平对收益的预测能力。提供的图4—图7清楚反映估值百分位与收益间的负相关性。

• 图表解读：

- 图4 显示中证红利指数绝对PE百分位同步反映历史价格走势，绝对PE高企阶段收益回报存在风险。
- 图5 绝对PE百分位与未来一年收益散点图，暗示高估值区域投资回报风险。
- 图6 和 图7 分别展示了相对PE百分位与超额收益的走势及散布情况，表明相对估值较高时超额收益期待值下滑。

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3. 价量维度分析

• 主要观点：

- 研究将价格维度定义为成分股权重位于120日（半年）均线以上的比例，相关性分析显示，权重合计低（30%以下）时未来收益安全，超过80%需警惕价格反转风险。
- 当前值为57.18%，较一月前65.50%有所下降，但处于适中区间，预期收益正向。
- 成交量方面，绝对成交额处于近三年48.46%百分位，显示适中活跃度，而相对成交额百分位仅6.54%，处于历史低位，暗示市场交投拥挤度低，未来溢价可能增加。

• 数据依据和预测：

- 权重合计与未来收益相关系数为-44%，负相关说明价格走高后反转风险。
- 绝对成交额与收益相关系数为-39.95%，成交较低时预期收益较高，拥挤市场风险显现。
- 相对成交额指标对短期超额收益的预测相关性较弱（-13.51%），但仍提示拥挤度回落阶段可能带来反弹。

• 图表详解：

- 图8/9 展示了中证红利指数收益和成分股权重120日均线占比的动态变化及相关性。
- 图10/11 反映成交额百分位与绝对收益的历史对应。
- 图12/13 相对成交额与一月超额收益之间的分布，证实了成交拥挤度指标的预测意义。

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4. 资金流向与红利风格暴露

• 内容摘要：

- 利用公募基金前十大重仓股的股息率因子，计算偏股型基金红利风格暴露度，数据显示2023年Q2红利暴露转正至2024年Q4达到0.49，2025年一季度小幅回落至0.45，依然保持正向配置但略有减弱。
- 红利ETF今年以来经历大规模资金流入，特别是2024年12月后流入高峰，近期流入节奏放缓。
- 本周红利ETF净流入负9.58亿元，近一月累计净流入亦为负12.85亿元，资金流呈现交替波动且整体趋于净流出。

• 图表解读：

- 图14/15 描绘红利风格暴露度与中证红利指数（绝对及超额收益）的走势和相关性，暴露正向期收益表现较好。
- 图16 展示2024年底至2025年6月期间红利类ETF净流入与指数涨跌的互动，体现资金流对价格的积极影响及近期的减弱迹象。
- 表2 罗列多只代表性的红利类ETF及其规模和近一月资金流向，显示部分ETF规模大且资金流动活跃。

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5. 综合总结与投资建议

• 整体分析总结：

- 美债收益率明显高位回落，国内M2同比略微下降但M1-M2剪刀差有所上行，反映国内流动性改善的初步迹象，短期内宏观信号偏向成长风格，相对弱于红利板块。
- 估值端，中证红利绝对及相对PE均处于较高历史分位，未来一年绝对收益预期为负，超额收益略正，需防范估值修正。
- 价格权重和成交量指标显示红利板块处于适中价量区域，成交拥挤度有所缓和，这为未来潜在涨势提供空间。
- 资金维度的正向红利暴露仍在，但2025年Q1环比下降，ETF资金净流出明显，反映投资者情绪波动和风险偏好调整。
- 报告作者认为，在市场主题不明朗、成交量难以放大的环境下，红利风格应具备短期绝对及超额收益积累价值，但长期仍看成长均值回归。货币政策和财政政策的进一步实施则是红利风格后续表现关键因素。

• 表3汇总： 细致列出各维度指标最新数据、前值及趋势方向，对不同指标的多空态度作出明确界定，增强了结论的系统性和透明度。
• 红利50优选组合：

- 该组合在红利高股息基础上叠加多因子以提高资本利得，基于Barra风格因子进行风格偏好控制，并通过择时模型调整红利暴露。
- 过去一年内取得9.82%绝对收益，超越基准收益5.5%，说明优化策略有效。

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三、图表深度解读

1. 宏观图表

• 图1：美国10年国债收益率及均线走势

展示2014年7月至2025年6月的收益率走势，60日均线（蓝虚线）近期穿越250日均线（绿虚线），代表短期利率趋势回暖并有可能开启新周期，暗示美债收益率可能上涨阶段，有助于红利板块因利率环境改善可能出现估值调整。

• 表1：CME FedWatch Tool利率预期

以概率形式细致反映参与者对未来加息/降息路径的预期，6月至9月降息可能路径显著上升，政策预期波动性较大，对市场风格循环带来潜在影响。

2. 货币指标图表

• 图2/M2同比曲线及均线

2021年4月至2025年5月的M2同比曲线显示2023年末触底后开始回暖，但最新值略有回落，反映货币供应增速放缓。

• 图3/M1-M2剪刀差及均线

同样周期内，剪刀差上行表明活跃货币流动性相对改善，这是宏观层面判断经济活跃度及资金环境的重要指标。

3. 估值相关图表

• 图4和图6：PE百分位与指数走势

直观展现估值与价格及超额收益的历史对应关系，高估值区域同时伴随价格高点。

• 图5和图7：散点图回归

具体测算估值分位与后续一年收益的关系，负相关趋势明显，提示投资者警惕估值泡沫化后收益下滑风险。

4. 价量图表

• 图8/9：价格权重与收益

权重上半年均线以上呈现波动中下行趋势，股价趋向分散，未来仍有反弹空间。

• 图10/11：成交额百分位与收益

绝对成交额处于中间区间，说明市场交易活跃但未达到极度拥挤水平，有利于估值维持或向上。

• 图12/13：相对成交额与超额收益

相对成交量处于近三年低位，提示短期超额收益存在较好弹性。

5. 资金流图表及列表

• 图14/15：公募基金暴露与收益

红利风格暴露提升时对应收益增加，验证了风格配置与指数表现的联动性。

• 图16：红利类ETF净流入与价格

净流入高峰对应价格上涨，近期资金净流出与价格小幅回落同步，反映资金面对价格的短期影响。

• 表2：红利ETF基本情况与市场状况

明确列明主要ETF的规模、跟踪指数、最近资金流向，体现市场参与度和投资情绪。

6. 红利50优选组合图表

• 图17：组合绝对收益与超额收益

表明策略通过因子叠加和择时实现了超越大盘的超额收益，组合曲线相较中证红利指数表现更优。

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四、风险因素评估

• 模型及历史数据的局限性： 报告多处强调基于历史统计、建模与回归的测算结果，市场不确定性对模型有效性构成挑战。

- 宏观经济及政策风险： 美联储货币政策调整、国内货币及财政政策力度成为红利风格表现的关键变量，政策落地不确定将直接影响风格收益。

• 估值回调风险： 当前中证红利估值处于高位，面临压力，短期内可能引发价格及投资者情绪波动。

- 资金流动波动风险： 红利ETF近期净流入转负，短期资金流动性影响明显，需关注持续资金流出可能的价格压力。

报告未明确提出具体的风险缓释策略，投资者需自行关注政策动态及估值水平，动态调整配置。

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五、批判性视角与细微差别

• 报告基于大量模型回归和历史统计数据，虽数据丰富但未来预测存在内在不确定性，尤其是政策和宏观环境的突变难以涵盖。

- 报告多次提及“宏观模型判断红利风格相对成长偏弱”，但基于模型回归中长期占优，报告对成长风格的偏好暗示中性偏多，存在一定选择性倾向。

• 在资金流角度，虽呈现资金净流出，但未深入探讨投资者行为风险情绪变化的深层因素，资金面分析略显表层。

- 报告重视技术均线和成交拥挤度，但未明确量化策略调整的具体操作建议，投资者执行层面需基于自身风险承受能力谨慎判断。

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六、结论性综合

该报告通过系统分析宏观货币环境、估值水平、价量技术指标及资金流动，全面评估了2025年5月红利风格的投资价值，主张在当前市场流动性与政策环境尚未完全明确的条件下，红利风格依然具备相对安全的绝对收益和一定超额收益潜力。

• 宏观层面：美债收益率的均线走势结合多期降息预期，短期内对红利构成支持；国内M2及M1-M2剪刀差的上升趋势预示货币环境改善，但现阶段对红利风格仍偏空。

- 估值层面：当前中证红利PETTM绝对与相对估值均处历史高位，回归模型预测未来收益承压，提醒投资者估值风险。

• 价量层面：价格权重及绝对、相对成交水平反映市场调整至合理拥挤度，空间尚存。

- 资金层面：主动基金红利风格配置虽正向但有所减弱，红利类ETF资金近期流出加大，资金面呈现交替波动风险。

• 策略表现：红利50优选组合凭借多因子及择时模型优化做出优异业绩，显现红利策略潜力。

综上，在成交量未能放大且资金流动波动的背景下，红利风格短期配置价值仍存，但长期前景需警惕成长风格的均值回归趋势。投资者应关注宏观政策走向及资金面变化，以动态调整红利策略配置。

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参考文献及数据来源

• 信达证券研究开发中心，万得数据，CME FedWatch Tool，Barra风格因子，多维统计与回归模型

- 数据时间覆盖2021年至2025年6月，详见各图表注释。

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本分析基于报告原文所有数据、图表、模型和逻辑推断进行客观详述，如有页码标注对应原文出处，确保内容溯源完整。[page::0,1,2,3,5,6,7,8]

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总体评价

该报告内容详实，数据充分，模型应用科学，适合深度研究红利风格投资价值的专业投资者和机构参考。报告整体稳健，讲述逻辑清晰，但需结合投资者个人风险偏好和市场最新动态灵活执行。

报告