• 21年四季度FOF持有规模前十债券基金集中，包括富国信用债A、兴全稳泰、博时富瑞纯债A、易方达信用债等，规模合计达146.82亿元，占FOF持仓债基规模近50%，富国与易方达管理的基金占比逾37% [page::0][page::4][page::5].

- 投顾策略配置次数排名前十的债基主要为富国信用债债券、南方祥元债券、易方达高等级信用债债券等，配置次数高度集中，富国、易方达及南方基金管理的债基配置占比逾71.9% [page::0][page::10].

• FOF及投顾偏好中长期纯债基金，重仓债基近1年至3年回报和最大回撤均分布集中，最大回撤位于全样本最优区（小于行业前12%分位），展现较强稳健性和较高风险控制要求。

[page::6-9][page::14-15]

• FOF及投顾重仓债基均以信用债为主，信用债占比均在95%左右，利率债占比较低约13%左右，配置比例均处于行业中下分位区间，显示其对信用债的偏好。

[page::5-6][page::16]

• 杠杆率与久期方面，FOF与投顾重仓债基杠杆率分布于全样本中部区间（约32%-62%），久期偏低且集中（约58%-92%区间），表现出偏好中等杠杆与较短债务期限组合。

[page::17]

• FOF及投顾策略投向的债基持债市值占基金净值比多在110%-125%区间，部分基金达到甚至超过1倍净值，体现较高的债券持仓比例。

[page::9][page::13]

• 投顾策略重仓债基久期略高于FOF，投顾久期均值约3.14，FOF约2.1，反映投顾略偏长久期债基偏好。

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西部证券：公募FOF及基金投顾策略重仓债券基金特征金融产品研究详尽分析报告

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：公募FOF及基金投顾策略重仓债券基金特征金融产品研究

- 作者/机构：西部证券研究发展中心

• 发布日期：2022年2月16日

- 报告主题：侧重分析2021年四季度公募FOF基金及基金投顾策略重仓债券型子基金（不含混合债券型一、二级债）的偏好特征与表现，通过多个维度深度剖析FOF与投顾重仓债券基金的规模分布、持仓结构、收益表现、风险指标及组合久期和杠杆水平。

• 核心观点与结论：

- FOF与投顾策略偏好持有中长期纯债基金，且重仓债券基金规模集中于少数优质子基金，富国基金与易方达基金旗下债基最受青睐
- 多期收益与最大回撤表现集中且优异，表明其对风险控制重视较高
- 重仓债基主要配置信用债，利率债占比较低，且FOF与投顾策略在配置占比分布方面较为集中
- 杠杆率与久期水平处于中间偏低区间，表明风险偏好适中并注重组合策略的稳健性
- 该研究基于公开信息与披露数据，仅提供策略评价与特征分析，不构成投资建议

[page::0] [page::18]

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2. 逐节深度解读

2.1 FOF持有前十大债券型基金特征

投资子基金概况

• 依据Wind开放式基金分类，债券型基金细分为六类，本报告剔除混合债券型一、二级基金，聚焦中长期纯债型、短期纯债型及指数型债基等。

- 21年中报显示，公募FOF基金投资债券型子基金93只，投资子基金总规模301.09亿元，持有债基规模最多的前十大基金合计122.2亿元，占比40.59%。

• 富国基金旗下两只债券型子基金（信用债A、产业债）合计规模30.23亿元，占前十债基总规模24.74%；易方达两只债基合计26.8亿元，占比21.93%；两者合计占比高达46.67%，凸显市场偏好集中于优质基金管理人。

- 三季报及四季报数据基本保持类似集中度，四季度富国持债基规模36.75亿（占比25.03%），易方达信用债基金一只持仓17.73亿（占比12.08%）。

此部分数据揭示了FOF持仓的集中度，且优质管理人基金明显占据主导，体现机构投资者对品牌和业绩稳定性的重视。[page::3] [page::4]

债券持仓结构偏好

• FOF在利率债与信用债之间选择明显偏好信用债，信用债在持仓占基金净值的比重约为95%，利率债仅约13%。主要利率债配置以政策性金融债与国债为主，中期票据和企业债是信用债中主要构成部分。

- 四季度十只重仓债基利率债占比在5.89%-22.51%区间，信用债占比介于约83.78%-112.52%。整体配置较为集中且偏好信用债的收益优势。

• 结合图表4、5，FOF债基持仓偏好相对稳健的中长期信用债组合，[page::5] [page::6]

收益与风险表现

• 多期收益方面，近6个月、近1年和近3年回报中，FOF前十大债基表现整体集中且稳健。

- 以21年四季度数据为例，近6月回报最大值为3.31%，最小1.75%；近3年平均回报约14%。

• 最大回撤维度，重仓债基最大回撤位于全市场前10%左右低风险分位区间，说明对风险控制要求较高。

- 图7、9中体现多期收益通过最小值、中位数、均值和最大值四组列展示，分布集中，风险收益兼顾。[page::6] [page::7]

组合久期特征

• FOF重仓债基组合久期区间较为温和。

- 以21年四季度为例，最大久期4.38年，最小久期0.53年，均值2.1左右，中位数1.93，体现FOF偏好低久期、利率风险相对可控的债基。

• 久期降低可有效减缓利率波动对投资组合的影响，体现FOF风险管理理念。

- 图10、11的条形图清晰呈现久期分布情况，结合收益和最大回撤，显示FOF在收益与风险间寻求平衡。[page::8]

债券市值占净值比

• 多数重仓子基金持债市值占净值比例超过100%，说明采用杠杆或估值方式致使债券投资规模超过基金净资产。

- 21年四季度数据显示，均值约113%，多数基金集中于100%-126%之间。

• 此指标反映债基的资金运用小幅放大效应，也可能涉及估值方法等技术调整。

- 对应图12、13详细展示各基金债券市值占净值比具体数值分布。[page::9]

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2.2 投顾策略持有前十大债券基金特征

持仓次数及管理人偏好

• 以配置次数衡量重仓基金偏好，富国信用债债券配置次数最高13次，投顾多集中于35只投顾组合，配置45只债基。

- 投顾策略配置集中度较高，前九只子基金配置次数合计占全体的50.44%。

• 管理人方面，富国基金、易方达基金、南方基金三家合计占比达到71.93%，显示投顾策略重仓债券基金同样偏重优质管理人品牌。

- 图14反映投顾策略配仓集中趋势。[page::10]

投顾持仓持债结构偏好

• 投顾人群信用债偏好依旧明显，平均持有信用债比重约95.66%，利率债偏低约15.45%。

- 持仓债券类别以政策性金融债、国债为主的利率债，中期票据、企业债为主的信用债，与FOF持仓特征高度一致。

• 利率债信用债配置范围略宽，投顾对利率债占比分布更广泛（5%-33%），信用债分布也较为分散。

- 图15清晰展示信用债与利率债两类债务证券在投顾十强债基配置占比差异。[page::11]

收益风险表现及组合久期

• 投顾持仓债基收益表现都较稳定，近6月回报从1.26%至3.06%，均值约2.15%，回报水平略低于FOF同类债基。

- 最大久期6.95年，均值为3.14，久期略长于FOF偏好，政策层面或体现不同风险收益偏好。

• 图16-18补充了投顾策略持有债基的回报波动和久期范围，整体与FOF重仓债基表现大致同步。

- 投顾组合持仓债券市值占净值比均值为113.79%，与FOF基本持平，表明投顾债基持仓杠杆运用程度也较为类似。[page::12] [page::13]

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2.3 FOF与投顾策略重仓债基对比分析

收益与最大回撤维度

• 基于21年中报及四季报数据，FOF及投顾持仓的中长期纯债型基金收益与最大回撤分布均优于市场全样本整体水平。

- 最大回撤多集中于全样本最低约10%-15%分位数范围内，说明风险控制优良。

• 多期回报处于市场上游30%左右的区间，包括近1年和近3年回报指标。

- 多幅散点图(图20-23)充分体现收益与最大回撤在同类债基中的位置，FOF投顾标的表现相似。

• 结合图24、25，FOF与投顾的回撤与收益区间高度重合，表明两个渠道的配置逻辑和风险偏好高度相似。[page::13] [page::14]

信用债与利率债配置分布

• 市场样本信用债占比均值约65%，利率债均值50%左右，FOF及投顾重仓债基信用债占比显著高于市场，平均约95%，利率债较低约13%-15%。

- 分位数分析显示，FOF信用债占比集中在40%-55%区间，利率债为88%-97%；投顾信用债区间更宽（35%-61%），利率债为82%-97%。

• 图26、27展示了信用债与利率债在FOF、投顾和市场全样本之间的分布差异，FOF及投顾明显偏好高收益信用债配置。

- 图28对比显示FOF及投顾配置债基整体结构趋同且较市场更为集中在高信用债比例区间。

• 这种配置倾向暗含较强的收益追求和风险可控平衡策略。[page::15] [page::16]

杠杆率与组合久期分析

• 市场中长期纯债型基金杠杆率均值110%左右，久期均值约2年，最大值存在极端数据。

- FOF重仓债基杠杆率分布于市场32%-62%区间，久期约0.37-4.38年，均值2.16年，明显低于市场整体均值。

• 投顾重仓债基杠杆率区间相似但稍广，0.73%-1.26%之间，估计为杠杆率73%-126%（文本里存在格式缺失，依据常理推断），久期均值约3.14年略高于FOF。

- 图29-31透过散点图形象展示杠杆率与久期在FOF、投顾及市场中的相对位置，FOF、投顾重仓标的杠杆与久期均处于中间或偏低区间。

• 该结果表明FOF及投顾策略偏好稳健运用杠杆并控制利率风险，符合中长期纯债策略低波动要求。[page::17]

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3. 图表深度解读

图1-3（FOF持有债基规模前十汇总）

• 图表展示三大时间维度（中报、三季报、四季报）FOF持有债基规模前十子基金及对应管理人占比。

- 规模呈现稳步增长趋势，且管理人集中于富国、易方达两大品牌，反映市场追捧优质债基资源。

• 细节上，最大持有规模在约16-20亿元，最小也达0.54亿元以上，且前十大债基占整体FOF债基规模比约50%，集中度高。

- 该集中体现FOF对低风险优质债基投资偏好。[page::3] [page::4] [page::5]

图4-5（FOF重仓债基持有债券情况）

• 图表分别展示21年中报和四季度十大FOF重仓债基的利率债与信用债持仓市值占基金净值比，利率债整体占比较低，信用债占比均接近或超过百分百。

- 持仓偏好政策性金融债和中期票据，且不同债基之间有所差异，部分债基配置短期融资券较多。

• 支撑文本论点，显示FOF投债结构较为保守且偏好信用债收益优势明显。[page::5] [page::6]

图7-9（FOF前十大债基多期收益表现）

• 以条形图形式展现FOF重仓债基三个月、六个月、一年和三年收益的最小、最大、均值、中值。

- 收益多聚集于稳健区间，长周期回报明显优于短期，且收益范围集中且不剧烈波动。

• 体现FOF对收益稳定性及趋势的双重偏好。[page::7]

图10-11（FOF债基久期表现）

• 久期条形图显示最大与最小久期差异，均值2.1左右，体现FOF偏好短久期债基配置以降低利率风险。

- 久期分布较集中，说明FOF策略趋向稳定和均衡。[page::8]

图12-13（FOF债基持债市值占净值比）

• 明确债基杠杆/资金运用幅度，大多数基金债券市值大于基金净值，说明较激进的资金运用策略。

- 且此比例在110%-126%内波动，细节区分债基杠杆策略强弱。[page::9]

图14（投顾债基配置次数汇总）

• 以柱状图体现投顾策略对子基金的配置集中度，具体基金重复配置次数堆积情况清晰直观。

- 前十大债基配置次数明显高于平均值，显示投顾重仓基金的集中管理。

• 富国、易方达与南方基金管理规模及配置频次尤为突出。[page::10]

图15（投顾债基持债结构）

• 同FOF，投顾策略债基利率债占比较低，信用债占比较高，且投资品种集中主要票据类信用债。

- 投顾偏好与FOF整体策略基本吻合。[page::11]

图17、18（投顾债基收益与久期）

• 近六个月收益波动较FOF略大，最高约3.06%，最低1.26%。

- 久期最大可达6.95年，为FOF同期最大久期的1.5倍左右，显示投顾风险偏好稍宽松。

• 收益与风险之间有明显的权衡。[page::12] [page::13]

图19（投顾债基股债市值占比）

• 所有覆盖股市市值均为零，仅债券市值占净值比显著，平均超过110%，一致显示投顾重仓债基的杠杆特征。

- 投顾债基杠杆水平与FOF较为匹配，[page::13]

图20-23（收益最大回撤散点图）

• 以散点表现债基收益最大回撤分布，FOF重仓债基及投顾重仓债基明显聚集在低回撤、高收益区间，远优于市场总体样本。

- 反映出FOF与投顾策略在精选债基时既注重收益又严格控制风险，逻辑清晰。

• 21年四季报数据对比显示二者策略高度协同。[page::14]

图24-25（多期回报与最大回撤对比）

• 以区间范围表示回报与回撤百分位，FOF与投顾重仓债基多期收益介于市场中长期债基30%-70%之间，最大回撤显著低于市场均值20%左右。

- 均显示两类策略资本配置偏好稳健且略偏向低风险高质量债基。

• 图表支撑了文本中关于FOF和投顾稳定性及风险管理的主张。[page::14]

图26-28（信用债与利率债占比）

• 以散点方式展示信用债和利率债占比，FOF及投顾重仓债基多集中于信用债占比高、利率债占比较低区间。

- 与市场全样本及回测数据形成明显对比，进一步强调信用债配置偏好。

• 数据分布清晰也提示投顾偏好稍广，FOF分布更为集中。[page::16]

图29-31（杠杆率与久期）

• 散点图详细展示杠杆率与久期的分布位置，FOF及投顾重仓债基均处于市场中低杠杆、中低久期区域。

- 结合前述数值说明两类策略在风险承受及利率风险暴露方面均保持谨慎与一致。

• 此图形清晰刻画了组合风险特征轮廓，为量化管理和产品设计提供数据支撑。[page::17]

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4. 估值分析

本报告主要为策略偏好及投资组合特征的量化分析，未涉及具体单只债基估值及DCF或市盈率类估值模型。本报告重点在于基金债券配置偏好、杠杆水平及整体风险收益表现的统计描述和对比分析。

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5. 风险因素评估

• 数据依赖机构披露信息，若披露变动或数据记录错误，结论可能不准确。

- 报告依赖区间截面数据，可能未捕捉实时市场波动与极端风险事件。

• 投顾策略和FOF数据来源存在一定差异，如配置次数与持仓规模带来的统计误差风险。

- 投资组合多为中长期信用债基金，信用风险与利率风险不可完全规避。

• 本报告不构成投资建议，提醒投资者关注市场环境变化及自身风险承受能力。[page::0] [page::18]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告数据主要为公开披露，未包含内部管理策略及实时持仓变动，存在信息时效与完整性限制。

- 投顾策略仅以配置次数衡量偏好，未计具体资金规模，影响对比的精确度。

• 杠杆率数据中部分描述存在格式缺失，推断范围仅供参考，细节可能存在偏差。

- 报告未深入分析信用债质押安全边际及信用评级分布，对信用风险细化层面讨论不足。

• 报告强调中长期纯债型基金，忽略了混合型债券基金可能的配置角色与风险平衡功能。

- 总体上，报告结论客观，数据详实，但投资者应警惕基于历史数据的滞后性及可能的策略调整风险。

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7. 结论性综合

西部证券发布的2021年四季度公募FOF及基金投顾策略重仓债券基金特征研究报告，以详尽数据分析展示了FOF及投顾策略在债券基金配置上的明显偏好及风险收益特征，主要包括：

• 持仓集中于中长期纯债基金，重仓债基资产规模具明显品牌效应，以富国、易方达及南方基金管理的债基最受偏好，前十大重仓债基占比接近或超过半数。

- 多期收益表现突出且风险控制严格，重仓债基历史回报稳定，最大回撤远低于市场样本整体，表明FOF和投顾均以稳健策略为核心。

• 债券组合持仓结构显示明显“重信用、轻利率”配置偏好，信用债占比维持在行业中位数偏上水平，利率债配置比例偏低但稳定，反映对收益的追求和利率风险的规避。

- 杠杆率与久期偏中性稳健，久期偏低透露对利率波动的谨慎态度，且FOF与投顾策略的杠杆与久期分布高度一致，表明两类策略风险控制的统一性。

• 图表综合呈现了收益-风险空间分布、净值杠杆运用及债券配置的具体分布，数据详尽清晰支撑文本结论。

整体来看，报告构建了一个完整的FOF与基金投顾策略债基重仓画像，反映当前机构投资者在债券基金投资上的风格趋同及理性稳健态度，为理解公募FOF及投顾策略的投资行为和策略风险配置提供了有力量化证据，具有较高的参考价值。
需注意该报告严格基于历史数据分析，未来需结合市场动态及宏观政策持续跟踪调整。报告结论不构成投资建议。[page::0-18]

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以上即为西部证券专题研究报告《公募FOF及基金投顾策略重仓债券基金特征金融产品研究》的全面详尽分析，涵盖全部关键数据点、分析逻辑、图表内容及风险提示，全面反应了该份报告的深度和广度。

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