“反内卷”推动商品价格全面回升 [page::1]

• 多晶硅和焦煤领涨，涨幅超过20%。

- 玻璃、碳酸锂、焦炭等紧随其后也上涨显著。

• 黑色系及生猪价格涨幅较小。

- 远月合约价格涨幅大于近月合约的品种（如线材、生猪、纯碱）显示市场长期信心较强。

• 部分品种（如碳酸锂、工业硅）远月合约涨幅较弱，反映市场观望情绪。

“反内卷”对宏观物价指标影响分析 [page::1]

| 物价指标 | 反内卷前预测 | 反内卷后预测 |
|--------|------------|------------|
| 2025年下半年PPI提升幅度 | — | 约1.6个百分点 |
| 2025年全年PPI | -2.4% | -1.9% |
| 2025年CPI | 约0.1% | 约0.1% |

• 工业品价格涨幅集中在煤炭、黑色金属、有色金属、建材及化工原料领域。

- PPI对期货价格变化较为敏感，预计7-8月数据逐步反映此效应。

• 对CPI影响偏长期且传导机制不畅，食品、医疗等价格受政策调控显著。

风险提示与市场展望 [page::1]

• 夜盘交易所限仓调控引发焦煤等商品价格短期回调风险。

- 市场表现存在“强预期、弱现实”矛盾，需警惕变盘风险。

• 宏观经济及产业政策出现超预期变化将影响预期。

华西听荐第84期 | 大类资产：“反内卷”，物价回升几何？——“反内卷”系列研究报告（二）详尽分析

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一、元数据与概览

• 报告标题： 华西听荐第84期 | 大类资产：“反内卷”，物价回升几何？——“反内卷”系列研究报告（二）

- 发布机构： 华西证券研究所，华西研究

• 发布日期： 2025年8月4日

- 作者/分析师： 孙付（华西大类资产首席分析师）、杜树楷（华西大类资产团队成员）

• 研究主题： 研究国内“反内卷”政策环境下，大宗商品市场及物价走势变化，尤其关注PPI和CPI的价格传导及预期影响。

- 核心论点： “反内卷”政策引导下，商品价格显著反弹，特别是多晶硅、焦煤等品种表现强劲，预示PPI将在2025年下半年出现约1.6个百分点提升，全年提升约0.5个百分点；而CPI短期影响有限，长期随着传导过程逐步释放，预计全年小幅上升0.1%。报告提醒需关注市场短期回调风险及宏观经济和政策变化的不确定性。

整体，该报告旨在通过期货市场表现解析“反内卷”对工业品价格的影响，分析其对宏观物价的传导机制及后续展望，提供行业及资产配置策略的理论支持。[page::0][page::1]

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二、逐节深度解读

2.1 报告摘要与核心观点

报告开篇强调“反内卷”作为政策主线，驱动商品价格整体回升。多晶硅、焦煤秉持龙头地位领涨，涨幅超过20%。部分商品如黑色系、生猪期货近月涨幅较小，显示短期反应不一。远月与近月合约之间价格走势反映市场对长期回升信心存有差异，部分品种（线材、生猪、焦煤）远月价格涨幅大于近月，体现市场对持续上涨的期待；相反碳酸锂与工业硅远月涨幅不及近月，表明市场观望较多。

作者解释，期货价格需一定时间传导至现货价格，进而反应到PPI；但部分品种因政策调控，现货价格直接支撑，PPI反应速度或加快。整体判断“反内卷”将带动2025年下半年PPI约1.6个百分点增幅，全年提升近0.5个百分点；前期预估2025年PPI为-2.4%，调整后至-1.9%。CPI传导路径较为缓慢且间接，当前房地产价格未见明显回暖，对相关品类如居住成本的支撑有限，短期CPI影响较弱，全年预计仅小幅提升0.1%。

风险方面，报告提示宏观经济及产业政策可能带来超预期变化，从而影响这些预期判断。[page::0][page::1]

2.2 商品价格表现与市场信心分析

报告重点分析工业商品价格变化特征：

• 涨幅领跑品种：多晶硅、焦煤涨幅领先，均超过20%；其次是玻璃、碳酸锂、焦炭等涨幅显著。

- 涨幅平缓品种：黑色系及生猪近月合约涨幅相对较小。

• 远月与近月价差对比分析：线材、生猪、纯碱、焦煤等远月合约价格涨幅大于近月合约，表现出市场对其长期价格有较强信心；而碳酸锂、工业硅远月涨幅低于近月，体现市场对长期趋势存观望态度。

该节显示市场对于不同商品的“反内卷”效果认知并不一致，短期涨势较好的不一定长期看好，说明市场在价格机制及政策调控中保持谨慎态度。

此外，报告提到因交易所限仓调控，焦煤等期货价格在周五夜盘出现大幅回调，提示当前市场存在短期波动与调整风险，即“强预期，弱现实”格局下的反复震荡可能性。[page::1]

2.3 物价传导机制与宏观影响

报告详细分析“反内卷”政策如何影响宏观物价：

• PPI影响：工业品为主战场，尤其燃料动力、煤炭、黑色金属、有色金属、建筑建材和化工原料领域价格回升直接带动PPI改善。由于政策调控使现货价格快速向上，PPI的反应速度或较一般周期更快，预计在7月和8月逐步体现。
• CPI影响：传导通道较长且不畅。价格上涨明显的煤炭、玻璃、光伏和钢铁等品类难以直接影响CPI；产业链下游如房地产价格尚无明显反弹，对居住等CPI分项的拉动有限。食品价格方面，猪肉价格是“反内卷”传导CPI的主要路径，还有医疗保健及汽车价格的修复，但涉及民生领域价格调整往往政策上更为谨慎。

作者总结，工业品价格成本推动CPI的传导缓慢，整体呈现长期逐步释放态势，2025年全年CPI预计仅有约0.1%的增幅。7、8月由于高基数影响，CPI仍具下行压力，观察期内需特别关注食品价格的变化。

此外，报告明确提及需重点警惕宏观经济波动及政策调整对物价预期带来的影响，提示投资者关注宏观与微观政策动向。[page::1]

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三、图表与数据深度解读

本报告正文中并未包含具体图表或详细数据表格，但从文本提及和技术分析可推断以下内容：

1. 商品价格涨幅对比图（隐含）： 报告指出多晶硅和焦煤涨幅超过20%，玻璃、碳酸锂、焦炭也超过20%，而黑色系及生猪期货涨幅较小。此类数据可以通过横向对比柱状图展示，显示涨幅差异。
2. 远月与近月合约价差对比（隐含）： 表现不同商品对长期价格回升信心差异，反映了市场预期的不一致，可呈现为条形图或折线图，分别显示远月和近月合约的价格涨幅，辅助说明市场情绪。
3. PPI与CPI预计增幅数据： 报告预计2025年下半年PPI提高1.6个百分点，全年提高约0.5个百分点，CPI预计全年上涨0.1%。这类时间序列预测数据可被汇总在折线预测图中，清晰呈现基准和调整后的预期对比。

由于缺少具体图表，无法对单一图表的细节和趋势做精准解读，但报告语言中所传递的关键数值和趋势给出清晰的价量变化及预期指引。

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四、估值分析

本报告定位于宏观及大宗商品价格趋势的研判，未涉及具体公司或行业个股的估值分析，因此未使用DCF、PE、市销率等传统企业估值方法，也未涵盖目标价或投资评级的具体部分。

报告重点在于对行业价格及宏观经济指标（PPI和CPI）走势的研判，辅以期货市场价格作为重要参考指标，以便为投资者提供大类资产配置的方向指引。

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五、风险因素评估

报告明确提出的主要风险因素包括：

• 宏观经济超预期变化：如经济增长放缓或加速、需求减少等都可能影响“反内卷”政策的效果和商品价格走势。

- 产业政策调整：宏观调控、限产、环保规定等政策可能带来商品供应和价格的波动，影响预期传导。

• 市场回调风险：在期货交易所限仓调控下，部分商品价格夜盘出现回落，短期内可能存在较大波动。

- 传导机制不确定性：“反内卷”传导至CPI的过程较长且路径复杂，房地产等关键环节价格尚未出现反弹，导致CPI改善滞后。

目前，报告未明确提出详细缓解措施，但基于市场数据和政策结合的实时关注，提示投资者应关注相关指标的持续变化，并警惕市场情绪和政策动向带来的快速反转。整体上，风险提示内容平衡客观，兼具警示性。

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六、批判性视角与细微差别

• 观点新颖且视角独特：报告将“反内卷”政策视作价格回升的关键动力，从商品期货市场切入，结合期现价差分析，体现较强的研究深度和市场感知。

- 对预期持审慎态度：文中多次强调“强预期弱现实”、“需警惕短期回调”，显示分析团队对政策影响的复杂性和不确定性有充分认识，避免简单乐观。

• 潜在假设的局限：报告基于当前期货价格推断未来PPI和CPI走向，但期货市场易受投机情绪、政策调控和外部环境影响，价格波动可能不完全反映真实供需关系。

- 房地产市场作用被高度强调，且视为不确定变量：房地产作为CPI传导核心环节，目前价格未见明显回升，增加了CPI预测的变数，暗示报告对通胀结构的复杂性有清醒认识。

• 缺乏定量模型细节：尽管给出了PPI提升具体数据（1.6%-0.5%），但对具体计算模型、参数设定及敏感性分析缺乏说明，限制了对预测精确性的深入评估。

总体而言，该报告展现出较强的逻辑严谨性，但对底层数据展示及模型推演留有空间，供后续深化研究使用。

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七、结论性综合

华西证券的“反内卷”系列研究报告（二）系统、深入地分析了当前政策背景下，大宗商品价格的表现及其对宏观物价的影响。通过详细解读近月和远月合约的价差，报告揭示了市场对不同商品价格长期走势的信心分化，表明多晶硅、焦煤等工业主导品类涨幅显著，成为推动PPI回升的核心动力。

预计2025年下半年PPI将因“反内卷”政策支撑提高约1.6个百分点，全年提升约0.5个百分点，较此前预期显著改善，体现政策效果正在显现。反观CPI，因传导路径较长且多环节受制于房地产价格和政策调控，预计2025年全年仅小幅上扬0.1%，短期仍受抑制。

报告同时警示，市场近期已现回调迹象，且宏观经济和产业政策的不确定性依然较大，投资者需谨慎对待物价回升预期，关注市场动态和政策调控。

该研究为理解当前宏观物价走势、产业链价格传导机制、以及“反内卷”政策对大类资产配置提供了重要视角和参考依据。虽缺少具体案例估值和图表细节，报告在宏观视角和周期判断上具备较高价值。

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参考与出处

• 华西证券研究报告："反内卷"，物价回升几何？——“反内卷”系列研究报告（二）[page::0][page::1]

- 相关风险提示及评级说明：[page::5]

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（完）

报告