资产配置与市场情绪观察 [page::1][page::2][page::3]

• 7月29日国内市场风险偏好波动明显，权益与商品早盘弱势后午后反弹，债市出现超预期大跌。

- 商品价格“反内卷”趋势渐显，多品种期货价格从升水转向贴水或平水状态，安全边际提升。

• 债市下行主要因情绪恶化，机构尤其银行资金赎回带动风险偏好下降。

- 权益市场杠杆资金活跃，融资余额创9周年新高，但杠杆比例未显著提升，机构资金呈现兑现态势，市场资金较为广泛且流动性充足。

• 科技和创新药板块表现突出，资金持续流入，科技行业拥挤度下降，市场期待政策助推[page::1][page::2][page::3]

电商“投流税”落地及海南封关政策影响 [page::4]

• 新政明确电商投流费用税前扣除上限为营业收入15%，预期增加行业成本和合规压力。

- 海南自由贸易港全岛封关于2025年12月18日启动，实施更加优惠的零关税和贸易便利化政策，促进开放和贸易增长。

• 高温催生室内经济快速发展，滑雪、室内冲浪、夜游等新业态活跃，带动相关行业消费增长[page::4]

Switch 2产品深度报告及市场表现 [page::5][page::6]

• 任天堂Switch 2于2025年6月全球同步发布，配备更快芯片、更好屏幕及256GB高速存储，产品全面升级。

- 上市四日销量突破350万台，创历史新高，远超初代首月表现，市场需求强劲且产能供给紧张，预测明年春季前供不应求仍持续。

• 预期Switch 2驱动游戏市场换代升级，带动产业链相关公司增长机会[page::5][page::6]

行业重点公司分析及投资建议

中国财险（2328）[page::7][page::8]

| 项目 | 数据 | 说明 |
| -------------- | ------------------- | -------------------------- |
| 保费收入市占率 | 37.5% | 显著领先同行 |
| 净利润占比 | 47.3% | 规模优势明显 |
| 车险业务占比 | 55% | 新能源车险快速增长，2024年承保量1159万辆(+57.3%)|
| 2025-2027年归母净利润预测 | 383/414/449（亿元） | EPS分别为1.72/1.86/2.02元 |

• 投资亮点为持续盈利能力强、费用管控优、高分红、政策支持，风险包括利率及监管变化。首次覆盖评级“增持”[page::7][page::8]

华光新材（688379）[page::8][page::9]

| 财务指标 | 2024年（亿元） | 同比增长 |
| ------------------ | -------------------- | -------------------------- |
| 营收 | 19.18 | +35.5% |
| 归母净利润 | 0.81 | +93.8% |
| 海外营收 | 1.52 | >50% |
| 2025-2027年营收预测 | 25.5/33.9/44.0 | 归母净利润2.30/2.13/2.76亿元|

• 钎焊行业高壁垒，公司持续拓展低温、高温及电子连接领域，二次增长曲线强劲。

- 看好其在AI算力液冷服务器市场的机遇，维持买入评级[page::8][page::9]

无明显量化策略内容

• 报告主要为行业与公司深度研究与宏观资产配置分析，未涉及系统性量化因子构建或策略回测[page::0-10]

华西最强声 0731 | 情绪作祟；Switch 2深度报告系列（一）——详尽分析报告

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一、报告元数据与概览

• 报告标题： 《华西最强声 0731 | 情绪作祟；Switch 2深度报告系列（一）》

- 发布机构： 华西证券研究所

• 发布日期： 2025年7月31日（内容涵盖多个行业报告，日期多为7月底）

- 核心主题： 宏观市场情绪动态解析；电商投流税新规；海南自由贸易港全岛封关政策；新兴室内经济现象；任天堂Switch 2主机全新发布与市场表现；有色金属铀产量变动；中国财险行业深度分析；钎焊新材料企业成长等多个行业和市场动态分析。

• 主要作者： 包括经济学家刘郁、电商与消费行业分析师刘文正、电子行业分析师卜灿华、有色金属分析师晏溶、非银金融行业组长罗惠洲、机械行业首席分析师黄瑞连等。

核心观点总结：

1. 宏观层面，虽然市场短期内存在情绪波动和资产价格调整，但基本面支撑依然稳固，利好流动性的政策频出。商品和股市出现轮动，科技、创新药板块领涨，但债市短端收益率上行显示对通胀和政策调整的谨慎预期。
2. 电商行业将面临产业链上税务成本显著上升，尤其是投流费用的税前扣除限制，行业竞争态势或受较大影响。
3. 海南自贸港全岛封关年底启动，将带来“零关税”、“便利通关”、“精准监管”等一系列贸易便利与开放利好。
4. 消费侧受高温驱动，“室内经济”新业态快速增长，助推旅游文化夜游经济复苏。
5. 电子行业方面，任天堂Switch 2新机全球同步发售，市场热度远超预期，供不应求状态明朗，未来潜力巨大。
6. 有色金属铀产量稳步提升，成本控制良好，市场库存策略趋谨慎。
7. 保险行业龙头中国财险展现强大的市场份额和盈利能力，特别是在车险和新能源车险领域。
8. 钎焊行业龙头华光新材借助技术升级和多领域拓展，实现收入、利润快速增长，具备海外扩展潜力。

以上内容覆盖了宏观、电子、有色、金融、机械等多个核心行业，突出市场政策敏感性和周期性机会，形成全面的投资视角。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9]

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二、逐节深度解读

2.1 宏观资产配置日报：情绪作祟（刘郁）

• 关键论点： 国内金融市场短期走势受“情绪作祟”明显影响，表现为商品与股市早盘偏弱，午后反转，债市则出现超预期调整。整体流动性保持宽松，但债市收益率短期上行反映了对通胀和政策调整的不确定性。
• 推理依据及事实数据：

- 商品价格波动减弱，焦煤、玻璃等主要商品跌幅显著收窄，部分品种（多晶硅、工业硅等）因限产及需求支撑上涨3%-4%不等。
- 期货与现货价差趋于收敛，部分品种出现期货贴水，资金安全边际提高。
- 股市方面，创新药、半导体板块表现优异，创业板、科创50指数涨幅超过1.4%，而互联网大盘稍有回调。融资余额创924行情新高，杠杆资金活跃但融资余额占流通市值比例无明显提升，暗示市场上涨未过度依赖杠杆。
- 债市中长期债券收益率大幅上行（约3.5bp），尤其是超长期产品调整更大，反映市场担忧PPI回升带来通胀压力和货币政策收紧可能。

• 关键数据点及意义：

- 商品期货贴水幅度如焦煤6.6%，焦炭期货仍升水20%，价格结构显示市场自调整期开始。
- 逆回购净投放2344亿元，央行跨月净投放累计达1.16万亿，显示流动性维持充裕。
- 10年国债收益率水平约1.75%，市场定价低利率维持，但短期情绪及对通胀前景反应活跃。

• 观点与推断： 市场短期债市调整更像是情绪驱动而非基本面恶化，PPI反弹压力可控且CPI传导机制弱化，政策仍偏宽松。融资余额数据显示增长动力广泛非杠杆推动，科技板块虽热度减弱但资金流入依续。未来上涨趋势依然强烈，当前调整可能是价值买入时机。[page::1,2]

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2.2 海外电商政策与海南自贸港封关动态（刘文正）

• 电商“投流税”政策变化： 2025年10月1日起，电商企业的投流费用纳入广告费范畴，税前扣除不得超营业收入15%，超额部分计征企业所得税，这将大幅增加依赖巨额流量投入的电商税务负担。

- 监管加强： 国家税务总局推动电商平台向税务机关报告经营者收入，堵塞税收漏洞，强化合规管理。

• 海南封关政策： 2025年12月18日全岛封关启动，强化“零关税”至74%，扩大开放贸易管理，“一线”口岸免税通关，实施精准监管。

- 市场潜在影响： 电商税改将驱动平台和商户重新规划成本结构和营销策略，可能引发行业整合和竞争加剧。海南封关为区域经济引入新机遇，强化国际贸易便利化，有望吸引产业链布局调整。

• 消费端趋势： 高温激发“室内经济”，室内滑雪、室内海钓等新业态热度大幅提升，夜游经济增温，旅游，文化和体育类消费品市场活跃。

[page::3,4,5]

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2.3 电子行业专题：Switch 2深度剖析（卜灿华）

• 核心观点： Switch 2主机是任天堂八年来的首次全面升级，采用更快芯片和更大容量存储，重新定义了游戏机生态，激发了用户换代和新增需求。

- 市场表现： 上线首四天销量破350万台，创历史新高且供不应求，市场预期不断上调。

• 行业意义： Switch 2作为消费电子领域的爆款产品，将直接刺激相关零部件供应链与游戏软件开发热潮，推动电子产业链增量增长。

- 投资建议： 推荐关注供应链相关个股，如南极光、澳弘电子、福蓉科技、致尚科技等。

• 风险提示： 需求不及预期、竞争压力加大、国际环境波动。

此深度报告系统解读了Switch 2对游戏机市场的潜在推动力，体现了消费电子的技术迭代与市场更新节奏。[page::5,6]

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2.4 有色金属与新能源铀产量报告（晏溶）

• 业绩数据： 2025年第二季度桶装U3O8产量达到34.92万磅，环比增长18%，离子交换树脂产量同比大幅提升60%，产能提升明显。

- 成本控制： 单位成本（C1）23美元/磅，略微上涨9%，但总体仍低于指导目标。

• 销售与库存： 销量环比下降33%，公司策略调整库存以等待更高估值，反映市场对铀价短期波动的谨慎态度。

- 资本支出： 本季度资本支出控制较紧张，支出结转至次年，显示现金流管理谨慎。

• 风险提示： 下游需求放缓、全球矿山产量不及预期、新建复产项目进度变动、地缘政治影响。

本报告反映了铀资源行业供应提升与市场需求动态间的微妙平衡，企业采取稳健库存策略以应对价格波动。[page::6]

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2.5 金融行业深度：中国财险发展状况（罗惠洲）

• 行业地位： 中国财险稳居市场龙头，2024年市占率37.5%，远超第二名，且规模优势明显。

- 盈利能力： 近15年综合成本率低于100%，2024年为96.8%，领先行业中位数102.8%。费用率低于同行7个百分点，销售渠道以直销为主降低成本。

• 车险业务： 车险占比55%，承保利润基础稳固。新能源车险增长迅猛，保费增长58.7%，成本率明显优于行业平均，未来通过精细化管理和创新产品有望实现更大突破。

- 非车险业务： 45%保费收入，增长快（年均11%），尽管短期盈亏起伏，结构调整空间大，特别是责任险和农险市场前景广阔。

• 投资表现： 固收资产占60%，波动低，权益配置25%，受益近期资本市场回暖。

- 财务指标与估值： 预计2025-2027年归母净利润分别383亿、414亿、449亿元，EPS分别1.72、1.86、2.02元。对应PB估值逐年下降，首次覆盖给予“增持”评级。

• 风险强调： 大灾、车销售下滑、利率风险、权益波动及监管趋严。

总体上，中国财险凭借强大的成本控制和市场份额，具备持续增长潜力和稳健投资价值。[page::7,8]

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2.6 机械行业深度：华光新材成长逻辑（黄瑞连）

• 公司业务： 专注钎焊材料，尤其是银钎料和锡基材料，2024年营收19.18亿元，同比增长35.5%；净利润0.81亿元，同比大涨94%。

- 行业特征： 钎焊材料属于工业耗材，应用广泛，技术壁垒高，市场规模巨大，涉及航空航天、核电、轨交等关键领域。

• 成长驱动力：

- 1）全面拓展多温度区钎焊市场，技术创新驱动产品结构丰富化。
- 2）向电子及算力液冷服务器方向发力，2025年Q1液冷服务器收入占比2.4%，预期伴随算力需求持续增长。
- 3）积极开展海外市场拓展，2024年海外营收同比增长50%以上。
- 4）产品定价模式发展趋势改善，盈利能力中枢提升。

• 盈利预测： 预计2025-2027年营收25.5亿、33.9亿、44.0亿元，净利润2.3亿、2.13亿、2.76亿元；对应PE 15.0、16.1、12.5倍，维持“买入”评级。

- 风险点： 原材料价格波动、新领域拓展进度不及预期及海外拓展不及预期。

此报告体现了华光新材在细分材料行业的强竞争力和多元化成长路径。[page::8,9]

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三、图表与图片深度解读

报告中多处运用图像展示研究员肖像和华西证券品牌标识，内容旨在强化报告的权威性和专业度。有关财务表格、数据波动、行业对比等均以文字形式详细说明，未提供直接图表文件，故无单独图像数据解读。

不过，文中涉及到的数据图表结构清晰，层次分明：

• 宏观商品价格与基差变化等数据文字描述详实，反映市场价差动态。
• 股票融资余额与杠杆资金占比变化，重点阐述融资结构对市场推动力的分布。
• Switch 2销售数据结合市场预期的变化展示了消费电子产品需求强度。
• 中国财险行业统计数据及估值模型明确，体现公司盈利及估值基础。

整体图表虽未以图形方式呈现，但文字叙述数据详确且具有高度可读性。

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四、估值分析

• 中国财险估值逻辑：

- 估值基于盈利预测的EPS和PB倍数。2025年PB约1.22倍，2027年降至1.09倍，体现盈利增长中估值逐步收敛。
- 利用保险服务收入预测和归母净利润估算基础估值。具体预测考虑车险与非车险业务增长驱动力，特别是新能源车险业务优势。

• 华光新材估值：

- 主要采用PE倍数法，以公司盈利预测为基础，2025-2027年PE为15.0至12.5倍区间。
- 估值考虑行业技术壁垒及成长潜能，对应合理市场区间。

• 无其他明确DCF或多重估值方法标注，估值基于市场相对倍数和成长预测。

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五、风险因素评估

• 宏观及流动性风险： 货币政策、财政政策超预期调整，流动性波动风险，可能引发市场剧烈波动。
• 行业政策风险： 电商“投流税”加强后带来的税负增加风险；海南自由贸易港政策执行存在不确定性。
• 市场需求及竞争风险： Switch 2需求可能低于预期，电子行业竞争加剧；铀市场下游需求放缓可能导致库存压力。
• 企业运营风险： 中国财险面临大灾赔付和利率下行压力；华光新材原材料成本波动和海外拓展不及预期风险。
• 外部环境风险： 地缘政治对有色金属供应链影响；国际形势变化影响电子消费品出口和供应链稳定。

报告作者均有明确风险提示，并结合行业及宏观环境深入分析，提示投资者保持警惕。[page::2,3,6,7,8,9]

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六、批判性视角与细微差别

• 宏观观点审慎： 报告强调当前市场下跌是“情绪作祟”，但也认可存在PPI上涨通胀隐忧，表明对政策预期矛盾；对债市收益率反弹解读理性，避免简单悲观。
• 融资余额解读细致： 观察到杠杆资金参与但整体融资比例稳定，暗示市场并无过热，论断较为严谨。
• Switch 2需求预测乐观： 虽有风险提示，但未深入探讨可能的长期需求疲软风险，投资建议偏积极。
• 华光新材盈利预测略显激进： 2026年净利润预测意外下降，原因未详述，存在小幅矛盾，需关注后续季度财报验证假设。
• 电商行业“投流税”影响未展开具体财务模型预测，行业结构变动及企业应对路径需进一步观察。

整体报告立场稳健，强调多重驱动因素，避免单一视角，但部分预测基于合理假设仍需市场验证。

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七、结论性综合

此次《华西最强声 0731》报告汇聚了多位分析师横跨宏观、电子、有色、金融及机械领域的深度洞察，结合实时数据和最新政策动态，形成对2025年下半年中国及海外主要市场的多维展望。

• 市场情绪依然是短期资产价格主导因素，但基本面和流动性政策为中长期行情提供了支撑。
• 新兴政策如电商投流税监管以及海南自贸港封关开启，将对相关行业格局与全球贸易布局产生深远影响。
• Switch 2引领的电子消费升级浪潮展现巨大市场潜力，相关供应链企业值得重点关注。
• 中国财险持续巩固行业龙头地位，凭借创新和成本优势保障长期增长，投资价值显著。
• 钎焊材料行业华光新材依托技术壁垒和多元出海战略，实现快速成长，具备“买入”潜力。
• 报告着力通过全面的行业数据与政策解读，配合深度的市场机制分析和风险提示，为投资者提供严格但开放的研究框架。

以上研究如图文所示，奠定了对投资机会与风险的均衡判断基调。华西团队强调持续监控宏观政策动向和技术创新带来的产业变革，将是未来投资成功的关键。

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（全文原标题及重点部分配图详见原始报告）

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报告