未来一年指数分红点位预测 [page::1][page::2]

• 预测中证500全年分红点位约为69.58点，沪深300为70.21点，上证50为56.60点，中证1000为58.71点。

- 不同季度合约的分红点位体现出明显分布差异，如中证500当季合约预计分红39.51点。

• 多张柱状图和折线图清晰展示分红点位随时间推移的变化趋势。

股指期货基差及分红调整情况 [page::3][page::4][page::5]

• 期货基差定义为期货合约价与标的指数价差，分红会导致基差贴水，故需调整分红影响得出净化后基差数据。

- IC、IF、IH、IM当季合约基差经过分红调整均呈现不同幅度的贴水状况，近期IC和IM基差贴水较深，IH贴水较浅甚至升水。

• 持仓及成交量普遍较前期提升，基差收敛预期显现。

- 折线图表现不同指数及持仓成交量走势。

期现对冲策略回测表现综述 [page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

• 回测区间2022.7-2025.6，采用连续对冲和最低贴水策略，资金分配70%现货，30%期货。

- 中证500（IC）策略年化收益均为负，最低贴水策略表现最佳，最大回撤均控制在8%以内。

• 沪深300（IF）期现对冲策略表现良好，最低贴水策略年化收益达1.46%，回撤约-4%。

- 上证50（IH）实现正向收益，季月连续对冲收益达2.15%，回撤较小。

• 中证1000（IM）表现仍为负，最低贴水策略最大回撤11.11%。

- 各策略净值走势及绩效指标表直观反映策略收益波动情况。



| 指标 | 当月连续对冲 | 季月连续对冲 | 最低贴水策略 | 指数表现 |
|---------------|------------|------------|------------|----------|
| 年化收益 | -2.69% | -1.84% | -0.83% | -3.14% |
| 波动率 | 3.90% | 4.79% | 4.71% | 21.38% |
| 最大回撤 | -7.67% | -8.34% | -7.97% | -31.46% |
| 净值 | 0.9246 | 0.9482 | 0.9764 | 0.9127 |
| 年换手次数 | 12 | 4 | 17.43 | |
| 2025年以来收益 | -2.99% | -0.58% | -0.24% | 3.51% |

信达波动率指数Cinda-VIX及Cinda-SKEW市场情绪反映 [page::11][page::12]

• Cinda-VIX指数反映期权市场隐含波动率，展现了不同指数及不同期限的波动预期。

- 2025年6月13日沪深300VIX约为17.66，上证50VIX为17.86，中证500及中证1000指数VIX更高，显示中小盘波动性偏高。

• Cinda-SKEW捕捉波动率偏斜特征，反映尾部风险情绪。

- 沪深300与中证1000 SKEW均突破100大关，处于历史高位预警区域，显示市场对中小盘尾部风险担忧较强。

• 多张折线图展示各指数Cinda-VIX及SKEW的动态走势。

• 综合来看，市场贴水收敛逻辑持续有效，期货基差逐步回升，期现对冲策略在风险管理中发挥作用，VIX和SKEW指数提供重要市场波动与尾部风险洞察 [page::0][page::11][page::12]。

信达证券研究报告《IM季月基差上涨32点，贴水收敛逻辑持续生效》详尽分析报告

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1. 元数据与概览

• 报告标题：《IM季月基差上涨32点，贴水收敛逻辑持续生效》

- 报告作者：于明明，崔诗笛，孙石

• 发布机构：信达证券研究开发中心

- 发布日期：2025年6月14日18:30

• 报告主题：股指期货基差变动、期现对冲策略表现、中证系列指数分红的影响及信达期权相关波动率指数的动态分析

- 核心内容总结：
- 报告聚焦2025年6月中旬股指期货市场的“基差”（期货价格与现货指数价格之差）状态，重点分析包括中证500（IC）、沪深300（IF）、上证50（IH）、中证1000（IM）四个主要指数期货合约的基差动态。
- 贴水（基差为负）整体呈现收窄趋势，证明此前深度贴水难以长期维持的观点依旧成立。
- 指数成分股分红的动态对基差产生明显影响，披露了各指数未来一年内的分红预估数据。
- 期现对冲策略的历史回测结果显示策略收益普遍优于对应指数的现货表现，但不同指数表现存在差异。
- 期权市场隐含波动率（VIX）及尾部风险指标SKEW的走势揭示中小盘指数存在较高尾部风险预期。
- 文章强调，分红调整以及基差、波动率等指标的综合分析，对于理解股指期货市场风险和对冲策略有效性至关重要。[page::0,1,2,3,11,12]

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2. 逐节深度解读

2.1 基差与分红调整分析

• 背景与关键观点：

- 股指期货基差定义为“期货合约收盘价 - 标的指数收盘价”，但需剔除即将分红带来的价格调整影响。
- 期货合约价格包含预期分红信息，分红点位预估是调整基差的关键。
- 报告重点通过系统的分红预测模型，详细预估四大指数不同期货合约（当月、次月、当季、下季）合约存续期间内的分红点位。

• 关键数据点：

- 分红点位预估：中证500未来一年分红点位约69.58点，沪深300为70.21点，上证50为56.60点，中证1000为58.71点。
- 例如，中证500下季合约（IC2512）分红点位为39.51，占指数点位的约0.69%。
- 相关图表（图1-8）详细表现了各合约分红点位的时间分布和对应的分红数值，呈现出分红逐渐累积的趋势，说明分红多集中于后续月份。[page::1,2]

• 基差修正方法：

- 年化分红调整基差=（实际基差+未实现预期分红）×360/合约剩余天数。
- 这一调整使基差更真实反映“纯价格差异”而非分红因素干扰。

• 四大指数基差表现：

- IC（中证500）当季合约基差由贴水10.64%收窄至10.06%，持仓和成交量略有提升，表明市场活跃度提升，对冲需求增加。
- IF（沪深300）当前基差为2.52%贴水，较上周有所回升，持仓成交同样提升。
- IH（上证50）当前基差贴水0.69%，基差下行，贴水有所扩大。
- IM（中证1000）贴水高达14.88%，但呈现收窄趋势，当前持仓量和成交量均上升，显示市场关注度提高。[page::3,4,5]

• 综合逻辑：

- 分红预期调整至关重要，否则基差会因分红导致指标失真。
- 当前市场基差贴水普遍收窄，贴水深度难以持续，符合先前提出的“深贴水无法长期维持”的观点。
- 伴随成分股分红实施，指数点位和期货基差产生动态联动，有助于期指价格和现货价格的更精准对齐。[page::0,1,3]

2.2 期现对冲策略回测

• 对冲策略背景：

- 两种主流对冲策略被回测：
1. 连续对冲策略：定期用近月/季月期货合约做空对冲，至到期前平仓换仓。
2. 最低贴水策略：选取所有可交易合约中基差贴水最小合约开仓，持有8交易日周期，动态调仓。

• 回测时间：2022年7月22日至2025年6月13日
• 策略表现（重点指数IC、IF、IH、IM）：

- 总体现货指数波动大并持续下跌，对冲策略均有效降低波动及回撤（波动率大幅低于指数本身）。
- 中证500（IC）
- 年化收益最低贴水策略最好，为-0.83%，明显优于指数-3.14%。
- 最大回撤减少至-7.97%，大幅小于指数-31.46%。
- 年换手率较高，最低贴水策略达17.43次/年，体现策略灵活调仓。
- 近期IC基差收窄使得对冲策略出现回撤，因为贴水收益减少。
- 沪深300（IF）
- 最低贴水策略年化收益最高，达1.46%，且波动率最低3.18%。
- 对比指数-3.17%的亏损，策略表现稳健。
- 最大回撤从指数的-25.59%降至约-4%水平。
- 本周基差上行激励对冲策略稍有回撤。
- 上证50（IH）
- 对冲策略收益显著优于指数，最低贴水策略年化收益1.87%，而指数为-2.15%。
- 最大回撤小于-4%，对冲策略大幅缓和风险。
- 本周IH基差下行，贴水扩大，对冲策略获得正收益。
- 中证1000（IM）
- 对冲策略回报最差，年化均为负，高波动率(5-6%)。
- 最大回撤显著，大约-11%至-14%。
- 指数自身表现反而优于对冲策略，反映小盘偏贴水严重且策略效果有限。
- 当前基差贴水收窄导致对冲策略出现回撤。

• 结论：期现对冲策略在缓解大盘指数风险与波动性方面有效，尤其是沪深300与上证50表现较佳，但对于中证1000这类小盘指数策略效果有限，反映了基差环境和市场结构差异对策略表现的影响。[page::6,7,8,9,10]

2.3 信达期权系列指数（Cinda-VIX/SKEW）

• Cinda-VIX（波动率指数）：

- VIX指标反映投资者对未来30天内标的资产波动的预期，具有期限结构（30、60、90、120天）。
- 2025年6月13日数据显示，四主要指数30天VIX值为：
- 上证50：17.86
- 沪深300：17.66
- 中证500：24.16
- 中证1000：23.55
- 近期VIX温和上涨，但仍处于历史30%分位安全范围，说明短期市场情绪持续缓和。
- 多个图表（图29-33）显示不同指数及不同期限VIX指数走势，指出波动率峰值多集中于2024年第四季度，随后趋于下行伊始。

• Cinda-SKEW（尾部风险指标）：

- SKEW指标度量不同行权价格隐含波动率的偏斜，反映市场对极端风险（“黑天鹅”）的担忧。
- 数值超过100代表尾部风险预期较高。
- 2025年6月数字：
- 上证50SKEW：99.11（略低于100，风险中性）
- 沪深300SKEW：104.02
- 中证500SKEW：102.87
- 中证1000SKEW：106.72（最高，风险最强）
- 表明市场对中小盘（中证500与1000）潜在大幅下跌尾部风险依然保持高度警惕，存在较高不确定性。
- 从图34观察，SKEW整体处于近期较高水平，进一步佐证投资者谨慎态度。

• 综合分析：

- 期权市场数据的专业性说明该市场中的价格信号对全面风险分析尤为重要。
- VIX和SKEW相结合，指示市场虽总体情绪缓和，但尾部风险依然突出，尤其集中在中小盘股指上，这与基差贴水及对冲策略回撤趋势形成有效映照。[page::10,11,12]

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3. 图表深度解读

图表1-8（分红点位预测）

• 逐张展示四指数在不同月份及合约周期内的预期分红累计走势，全部呈现先缓后急的分红积累趋势。

- 例如图表2显示IC2509与IC2512分红点位均为39.51，表明下季合约分红集中度高。

• 图表7、8数值显示中证1000分红点位最少，分红占比也最低，反映小盘分红较少。

- 这些图表支撑分红调整基差的必要性，营销报告主张让基差“纯净化”以提升分析准确性。

图表9-20（基差与持仓量）

• 图9展现IC当季合约年化分红调整基差长期波动趋于收窄，反映贴水小幅回升，分红调整后数据更稳定。

- 图10-11持仓额和成交量提升，表明中证500期货市场流动性增强。

• 图12-14（沪深300）与图15-17（上证50）以及图18-20（中证1000）均显示相似趋势：基差由贴水转向贴水收窄或升水，伴随持仓及成交活跃。

- 这种流动性和基差结构变化，直接影响对冲策略的收益表现。

图表21-28（对冲策略净值及指标表）

• 净值走势图（21、23、25、27）显示最低贴水策略净值长期高于连续对冲策略，且均优于基准指数本身。

- 表格反映年化收益、波动率、最大回撤、换手率等核心绩效指标：
- 例如表22（中证500）显示最低贴水策略年化收益-0.83%，最大回撤-7.97%，远优于指数-3.14%收益和-31.46%回撤。
- 表24（沪深300）收益为正（最高1.46%），显示策略在大盘蓝筹中应用优于当前现货行情。
- 小盘指数（中证1000）对冲策略表现较差，提示深贴水市场环境影响策略有效性。

图表29-34（VIX与SKEW）

• 30日VIX走势中明显峰值出现在2024年11月，之后下行趋势明显。

- 不同期限VIX走势结构类似，说明预期短中期波动同步变动。

• SKEW曲线凸显部分周期极端波动，且中证1000高企SKEW表明尾部风险显著。

- 这些视觉数据佐证投资者对当前尾部风险的分化预期。

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4. 估值分析

• 本报告无传统意义上的公司估值分析，侧重于衍生品基差及波动率的风险定价。

- 所有涉及基差测算均通过分红调整及年化方法处理，确保基差体现期货价格与现货真实价值差距。

• 期现对冲策略的绩效基于历史回测估算，有效评估不同调仓规则对净值表现的影响。

- 报告强调策略更优选择“最低贴水”合约实现收益最大化。

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5. 风险因素评估

• 报告明确提示：

- 所有结论基于历史数据统计、建模和测算，在市场波动性及结构变化下可能失效。
- 不同指数、合约的基差动态可能因宏观经济、政策、资金流向等多种因素出现较大波动。
- 当前对冲策略未计入手续费、冲击成本等实际市场交易费用，实际收益存在偏差风险。
- 期权隐含指标虽高效反应市场情绪，但存在信息延迟及专业市场参与者影响的潜在偏差。

• 风险提示强调投资者应谨慎操作，特别关注尾部风险（高SKEW下的潜在黑天鹅事件）带来的极端市场影响。[page::0,12,13]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告视角专业且严谨，注重数据模型与实证支撑，但存在一定局限：

- 贴水收敛逻辑虽成立，但报告中短期波动与基差回撤未深入说明市场微观机制，缺少对短线调整驱动因素的深入剖析。
- 对冲策略假设中关键为资金配置比例（70%现货，30%期货）的确定对结果影响较大，但未提供敏感性分析，有必要关注资金比例变动影响。
- 分红预估基于历史数据，若市场分红政策出现重大调整（如大幅提高/降低红利率）时，基差调整将面临较大偏差风险。
- 期权市场数据虽然专业，但波动率及SKEW的极端值受少数大单影响较大，投资者应警惕非典型事件扭曲统计结果。
- 对于中证1000小盘指数，策略表现连续低迷，提示该部分市场机制及流动性风险尚未被完全理解与消化。

• 报告整体观点较一致，未见明显内部矛盾。

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7. 结论性综合

本报告系统描述了2025年6月期间我国主要股指期货合约基差情况，并详细展示了分红调整对基差修正的重要性。通过分红点位精确预测，报告保证了基差分析的准确性，强化了期货与现货价格的对比逻辑。

报告基于多年数据回测了不同期现对冲策略，发现在大盘指数（沪深300、上证50）中对冲策略有效提升收益与风险控制能力，尤其是“最低贴水”策略表现优异。相较之下，中证1000小盘指数由于基差深贴水且波动较大，对冲策略收益显著受限，反映小盘市场结构与流动性风险更高。

报告还利用信达期权研发的Cinda-VIX和Cinda-SKEW指标，揭示期权市场风险预期的分层表现：尽管波动率总体仍处于较低水平，风险情绪缓和，但尾部风险指标SKEW在中小盘指数中处于高位，提示市场对潜在黑天鹅事件依旧存在较强的警惕性。

这些分析相互印证，说明期货基差收敛和对冲策略表现改善中伴随尾部风险仍未消除的市场真实状态。

建议投资者关注分红带来的基差修正，并在构建对冲策略时考虑不同指数的基差行为差异及尾部风险特点。当前期现对冲策略已显著优于简单持有，但仍需警惕末端风险及市场结构对策略有效性的制约。

图表中分红点位的累积趋势、基差的波动趋势、对冲策略净值的分化走势，以及VIX与SKEW的时间序列图共同构成了本报告数据分析的核心，支撑了披露的结论和风险提示。

最后，信达证券遵从职业伦理，分析师独立客观出具本报告，详尽披露了方法论及风险，供投资者参考使用。[page::0-13]

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附录：关键图表示范

图表1：未来一年中证500指数分红点位预测结果


图表9：IC当季分红调整年化基差与中证500指数走势图


图表21：中证500股指期货期现对冲策略净值走势图


图表29：主要指数30日Cinda-VIX走势


图表34：主要指数30日Cinda-SKEW走势


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以上为信达证券《IM季月基差上涨32点，贴水收敛逻辑持续生效》报告的详尽剖析，涵盖了分红对基差的修正机制，期现对冲策略的性能表现，以及期权市场波动率和风险偏度的最新动态，展现了我国股指期货市场当前的复杂动态与投资风险。

报告